1. No category

AktieAnalyse
ALK
Hold
ALK investerer i fremtidig vækst
Uændret
Holdanbefaling siden 21/04/2016
Analysedato: 09/02/2017
Aktuel kurs kl. 15:34:
936,00 DKK
Begivenhed:
Årsregnskab 2016
Seneste analyse:
03/02/17 – Svært sammenligningsgrundlag dæmper 2017prognosen
Kalender:
15/03/17 – Generalforsamling
09/05/17 – 1. kvartalsregnskab
16/08/17 – 2. kvartalsregnskab
10/11/17 – 3. kvartalsregnskab
Forventet opdatering:
Kvartalsvist
Vi fastholder ’Hold’ på ALK. ALK leverer et årsregnskab, hvor især de massive
investeringer i fremtiden springer i øjnene. Vi ser tiltagene som nødvendige
men vurderer dog samtidig, at afkastet på de massive investeringer har lange
udsigter. Det maner til forsigtighed og dæmper kurspotentialet.
ALK investerer massivt i 2017
En stor del af spændingen om udviklingen i 4. kvartal var på forhånd taget ud af regnskabet
med ALKs opjustering i starten af januar. Omsætningen stiger 10% og lander på 754 mio.
kr. i 4. kvartal. Det er 1% dårligere end vores estimat (-1% ift. markedsestimaterne). Basisforretningen (omsætningen eksklusiv omsætning fra partnerskaber fra SLIT-tabletter i Nordamerika og ’Internationale markeder’) stiger 10% og lander på 735 mio. kr., hvilket ligeledes
er 1% dårligere end vores estimat (-3% ift. markedsestimaterne). Resultatet af primær drift
(EBIT) er på 80 mio. kr. i kvartalet mod 79 mio. kr. i 4. kvartal 2015 (før særlige poster). EBIT
er 5 mio. kr. dårligere end vores estimat (-10 mio. kr. ift. markedsestimaterne). ALK annoncerer en 2017-prognose om en omsætning i intervallet 2,8-3,0 mia. kr. og EBITDA på 300
mio. kr. Omsætningsprognosen er på niveau med markedsestimaterne, mens EBITDAforventningerne er markant under vores og markedsestimaterne. Indtjeningsprognosen afspejler tab af dele af de i 2016 vundne markedsandele og massive investeringer i salgsfremmende aktiviteter i Europa og USA.
ALK begunstiget af konkurrents produktionsstop
Den stærke vækst i basisforretningen er i 4. kvartal drevet af en fortsat gunstig udvikling i
især Frankrig, hvor konkurrenten Stallergenes’ produktion har været lukket ned igennem
dele af 4. kvartal 2015 og det meste af 1. kvartal 2016. Det er især salget af SLIT-dråber i
bl.a. Frankrig, der udvikler sig positivt. ALKs 2017-forventninger afspejler dog, at tabet af en
del af de i 2016 vundne markedsandele. Vi ser dog positivt på meldingerne om investeringer i salgsfremmende aktiviteter i bl.a. Europa for at bibeholde en stor del af de vunde patienter. Den positive udvikling i kvartalet bliver modsvaret af lavere salg af injektionsbaserede
vacciner (SCIT) som en konsekvens af flaskehalse i forbindelse med opgradering af SCITproduktionskapaciteten. ALK vil også i 2017 være negativt påvirket af opgraderingen af
SCIT-produktionskapaciteten. Salget af GRASTEK og RAGWITEK i Nordamerika er som
ventet yderst begrænset. ALK har ved indgangen til 2017 afsluttet samarbejdet med partneren Merck og står derfor – indtil videre – på egne ben i Nordamerika. Vi noterer os, at ALK
investerer 150 mio. kr. i opbygningen af organisationen i USA og klargøringen af lanceringen af ACARIZAX til behandling af husstøvmideallergi i 2017. Selvom vi forventer fremgang
for ALKs tabletforretning i Nordamerika i 2017 vil markedssalget fortsat være begrænset.
Dermed vil de massive investeringer i den Nordamerikanske først slå igennem senere.
Pres på indtjeningen i 2017
Bruttomarginalen falder 5,3%-point i kvartalet i forhold til 4. kvartal 2015. Faldet er en konsekvens af opskaleringen af produktionen bl.a. for ACARIZAX, opgraderingen af SCITproduktionen og et ugunstigt produktmix. Kapacitetsomkostningerne er lidt højere i 4. kvartal i forhold til samme periode sidste år som følge af investeringer i salgsfremmende aktiviteter. I 2017 vil indtjeningen være presset af forventningen om et faldende salg, opgradering
af produktionskapaciteten, et ugunstigt produktmix, massive investeringer i salgsfremmende aktiviteter i USA og Europa og investeringer i forskning og udvikling.
ALK, Nr. 3 / 2017
Søren Løntoft Hansen
Senioranalytiker
tlf. +45 74 37 44 64
s.loentoft@sydbank.dk
09-02-2017
sydbank.dk
Aktieanalysen
1/3
Usikkerhed om afkast på massive investeringer – fortsat ’Hold’ på ALK
ALK leverer et årsregnskab, hvor især de massive investeringer i fremtidig vækst springer i
øjnene. Vi ser tiltagene som nødvendige for at bibeholde markedslederskabet i Europa og
udnytte potentialet i Nordamerika. Vi vurderer dog samtidig, at afkastet på de massive investeringer – især i Nordamerika – har meget lange udsigter. Det maner til forsigtighed og
dæmper det kortsigtede kurspotentiale.
Kursudvikling, resultater og Sydbanks forventninger
Mio. DKK
2015
2016
2017E
2018E
2019E
Omsætning
2.569
3.005
2.876
3.039
3.261
EBITDA
452
705
302
520
626
EBIT (primær drift)
292
479
148
379
495
Ordinært resultat før skat
400
487
168
399
515
Nettoresultat
344
270
109
259
335
Egenkapital forrentning (%)
13,6%
9,7%
3,8%
8,5%
10,1%
Soliditet (%)
63,4%
59,9%
61,7%
63,3%
64,9%
33,77
34,97
27,24
11,04
26,13
P/E
25,0
33,8
84,8
35,8
27,7
EV/EBITDA
19,7
13,1
31,7
18,1
14,8
Indre værdi
266,3
283,9
289,7
313,2
341,4
Yield
0,6%
0,5%
0,2%
0,5%
0,7%
Markedsværdi :
9,5 mia. kr.
Likviditet :
Lav
Regnskabsår :
01.01 - 31.12
Fondskode :
6002714
Foreslået udbytte :
5,00 kr. pr. aktie
Reuterkode :
A LKb.CO
Forretningsområde
Omsætningsfordeling 2016
ALK-Abelló A/S (tidligere Chr. Hansen Holding) er efter salget af Ingrediensområdet (72% af
omsætningen i 2004/05) et ”rent” medicinalselskab. ALK-Abelló beskæftiger sig med diagnose, behandling og forebyggelse af forskellige allergiske lidelser så som høfeber og astma.
Størstedelen af omsætningen (73%) udgøres fortsat af de injektions- og dråbebaserede allergivacciner (SCIT/SLIT), De tabletbaserede allergivacciner udgør en stigende del af omsætningen (18%), mens adrenalinpenne og øvrige produkter udgør 9% af omsætningen.
2.500
2.000
Mio. kr.
EPS - udvandet
1.500
1.000
Mellem
500
Eventuelle ”set-backs” for pipelinen – især i relation til registreringen af den tabletbaserede
allergivaccine mod hustøvmideallergi i Europa, USA og Japan. Der er desuden en del usikkerhed med hensyn til prisfastsættelse, tilskudsregler og penetration af vaccinerne i Europa og
USA. Ændringer i efterspørgsel, valutakurser, leverandørafhængighed og konkurrence er også
usikkerhedsmomenter.
0
Risici
SCIT/SLIT‐dråber
SLIT‐tabletter
USD-følsomhed:
Rentedækning:
Øvrige produkter
Lav
-
Valuta-eksponering målt ved omsætningsfordeling
Europa: 81%
Nordamerika: 17%
Øvrige markeder: 2%
Simpel DCF-model til illustration af kursfølsomhed
Fair værdi
Omsætningsvækst i forecastperiode
Overskudsgrad i forecastperiode
Kapitalomkostning (WACC) i forecastperiode
Kurspotentiale
Lavvækstscenario
791,6
3%
27,9%
7,3%
-15,4%
Konkurrenceparametre
Leverandører
Aktuel kurs Højvækstscenario Forudsætninger og kommentarer:
936,0
1107,1
Simpel DCF-model. IKKE kursmål.
5%
7%
10 års forecastperiode, år 1 = Sydbank-estimater
28,9%
29,9%
Overskudsgrad år 1-10.
7,3%
7,3%
Aktuel Sydbank-estimeret WACC
18,3%
Afvigelser ift. aktuel anbefaling kan forekomme
Gen. score: 3,2
4
ALK-Abelló har egen produktion af naturlige allergener bl.a. via aftaler med lokale landmænd.
Størstedelen af råmaterialerne produceres i Spokane, USA.
Substitut
Selskabets forventninger
”ALK venter i 2017 en omsætning i intervallet 2,8-3,0 mia. kr. Driftsresultatet
før særlige poster (EBITDA) ventes at
være på 300 mio. kr.”
4
Allergivaccination er den eneste behandlingsform med sygdomsmodificerende effekt – alligevel foretrækker mange allergikere (især allergikere med mild allergi) symptombehandling.
Indgangsbarrierer
2
ALK’s allergivacciner er ikke patentbeskyttet, da de er baseret på ekstrakter fra naturen. De
store pharmaselskaber fokuserer dog især på det langt større marked for symptombehandling.
Kunder
sydbank.dk
Aktieanalysen
2/3
2017E
2018E
26,54
31,03
Nu
11,04
26,13
Ændring
-58,4%
-15,8%
4
De store pharmaselskaber som AstraZeneca og GlaxoSmithKline har indtil videre fokuseret på
udviklingen af symptomdæmpende medicin frem for decideret allergivaccination.
Scoreingsintervallet er på 1-5. En høj score er ensbetydende med en stærk position.
Før
2
Sundhedsmyndighederne forsøger i stigende omfang at kontrollere stigningerne i sundhedsomkostningerne. Dette har ALK-Abelló bl.a. oplevet på det vigtige tyske marked.
Intensitet
Ændring i EPS
Relativ performance (OMX)
1M
-5,8%
3M
-2,7%
12M
12,0%
Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank
Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsynet.
Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv
og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank.
Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse
De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group multipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætningsog indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige
markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af information fra kilder,
som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: ALK-Abelló, Stallergenes, Circassia Pharmaceuticals, ThomsonReuters, Bloomberg.
Risikovurdering og følsomhed
En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte AktieAnalyse på dette selskab, der kan findes på http://www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier. Heraf
fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition.
De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende.
Valutakursrisiko
Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst.
Planlagte opdateringer af analysen
Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist.
Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt det omhandlede selskab forud for analysens offentliggørelse.
Anbefalingsstruktur
Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 27 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling.
På selskabsniveau:
Anbefaling
Køb
Hold
Sælg
Kursudvikling
Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien
På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien
Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien
Tidshorisont
12 måneder
12 måneder
12 måneder
Fordeling af anbefalinger
40,7%
40,7%
18,5%
Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold
betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kategorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse.
Køb
Hold
Sælg
Danske Bank
Jys ke Bank
Pandora
Vestas
A. P. Møller Mærsk
DSV Nordea
Rockwool
SAS
Bang & Olufsen
FLSmidth
Carlsberg
Genmab
GN Store Nord
H. Lundbeck
Novo Nordisk
Novozymes
Topdanmark
ALK‐Abelló
Chr. Hansen Coloplast
ISS
Nets
Tryg
DONG Energy
TDC
William Demant
Cykliske aktier
Defensive aktier
For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier.
HU
UH
Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Analysen er udarbejdet på grundlag af informationer fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller
beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger.
Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse
med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå.
Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på bruttoafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt kan
ændre sig fremover.
I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes
helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue.
Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter.
Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i
analysen.
Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Søren Løntoft Hansen ejer ikke aktier i ALK-Abelló.
Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 Aabenraa, cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø.
sydbank.dk
Aktieanalysen
3/3