1. No category

AktieAnalyse
Bang & Olufsen
Sælg
Et lyspunkt på vejen mod en bedre lønsomhed
Uændret
Salgsanbefaling siden 11/08/2016
Analysedato: 13/01/2017
Aktuel kurs kl. 13:29
91,50 DKK
Begivenhed:
2. kvartalsregnskab
2016/17
Seneste analyse:
09/01/17 – Nye fjernsyn sikrer
to-cifret salgsvækst i 2. kvartal
Kalender:
07/04/17 – 3. kvartal 2016/17
10/08/17 – Årsregnskab 16/17
04/10/17 – 1. kvartal 2017/18
Forventet opdatering:
Kvartalsvist
Vi fastholder Sælg-anbefalingen på B&O-aktien. B&O leverer et stærkt 2. kvartalsregnskab drevet af mange nye produktlanceringer. Regnskabet viser de
første tegn på, at B&Os langstrakte arbejde med at forbedre lønsomheden nu
bærer frugt. Den nuværende aktiekurs afspejler dog efter vores vurdering allerede, at B&O løfter indtjeningen markant i løbet af de kommende år.
Nye produkter og stram omkostningsdisciplin giver et stærkt 2. kvartalsregnskab
Omsætningen på 867,1 mio. kr. i 2. kvartal 2016/17 er 6,2% bedre, end vi havde forventet.
Resultatet af primær drift på 36,7 mio. kr. er ligeledes betydeligt bedre end vores estimat på
-15,1 mio. kr. Den forbedrede indtjeningsevne er efter vores vurdering regnskabets klart
største lyspunkt. B&O skal dog nu bevise, at selskabet kan fortsætte den positive indtjeningsudvikling i de kommende kvartaler. Vi ser rigtig god mulighed for, at indtjeningsforbedringen kan fortsætte i de kommende kvartaler drevet af fortsat høj salgsvækst, stram omkostningsstyring og voksende licensindtægter fra B&Os partnerskabsaftaler.
Nye TV-modeller løfter salget i Bang & Olufsen-segmentet
Salget vokser med 23,2% i Bang & Olufsen-segmentet i 2. kvartal 2016/17 i forhold til 2.
kvartal 2015/16. Væksten er bedre end vores estimat på 17% salgsvækst. Som ventet bidrager de nye TV-modeller (Beovision 14 & Beovision Horizon) kraftigt til den samlede
salgsvækst i kvartalet. Yderligere har kunderne også taget rigtig godt i mod de nye højttalere (Beosound 1 & Beosound 2). En del af den stærke salgsvækst i 2. kvartal er dog skabt af,
at nogle kunder de seneste par kvartaler har udskudt købet af et nyt B&O TV i forventning
om en snarlig opdatering af TV-produktportefølje. Investorerne må på den baggrund efter
vores vurdering forbedre sig på, at salgsvæksten i Bang & Olufsen-segmentet bliver betydeligt lavere i de kommende kvartaler. Salgsudviklingen i 2. kvartal viser med alt tydelighed
hvor afhængig B&O er af, at selskabets produktportefølje hele tiden er fuldt ud konkurrencedygtig og opdateret. B&Os evne til rettidigt at forny produktporteføljen med innovative
nye produkter bliver fremadrettet efter vores vurdering en af de mest afgørende succeskriterier for at fastholde salgsvæksten og forbedre lønsomheden.
B&O Play leverer solid vækst med udgangspunkt i et svært sammenligningsgrundlag
Omsætning i B&O Play-segmentet lander på 371,2 mio. kr. i 2. kvartal, hvilket er 5,3% bedre, end vi havde forventet. Vi noterer dog os, at salget falder mere, end vi havde forventet i
B&Os eget distributionsnetværk. Vi modellerer dog et stigende salg i B&Os eget distributionsnetværk i de kommende kvartaler drevet af et lettere sammenligningsgrundlag og de
seneste produktlanceringer i B&O Play-segmentet. Salget igennem tredjepartsforhandlernetværket er til gengæld bedre, end vi havde forventet. Vi noterer os dog, at B&O har tilføjet
mange nye tredjepartsforhandlere i løbet af kvartalet, og det forklarer en del af den relativt
stærke salgsvækst i kvartalet. Yderligere bemærker vi, at det stigende volumensalg i B&O
Play-segmentet løfter bruttomarginalen mere, end vi havde estimeret. Vi forventer, at B&O
Play kan fastholde og gradvist forbedre bruttomarginalen i de kommende kvartaler drevet af
et fortsat kraftigt stigende salg.
Bang & Olufsen, Nr. 02 / 2016
Morten Imsgard
Senioranalytiker
tlf. +45 74 37 44 49
morten.imsgard@sydbank.dk
13-01-2017
sydbank.dk
Aktieanalysen
1/3
Aktiekursen indregner allerede i store træk en succesfuld turn-around i B&O
Dagens regnskab viser, at arbejdet med at forbedre lønsomheden i B&O nu begynder at vise sin effekt. I de kommende kvartaler skal B&O bevise, at selskabet kan stabilisere og
gradvist forbedre indtjeningsevnen. Vi ser fortsat samarbejdsaftalen med LG omkring fremtidig TV-produktion som en meget afgørende brik i bestræbelserne på at forbedre lønsomheden markant. Effekterne på indtjeningen af denne aftale vil efter vores vurdering først vise
sig om 12 til 18 måneder. B&O har fortsat en lang vej mod en tilfredsstillende lønsomhed,
men dagens regnskab er bestemt et lyspunkt på vejen. Værdiansættelsen af B&O-aktien
indregner dog efter vores vurdering allerede en markant bedre indtjeningsevne. Vi fastholder Salgsanbefalingen på B&O-aktien.
Kursudvikling, resultater og Sydbanks forventninger
2K 15/16 2K 16/17
2015/16 2016/17E 2017/18E
Omsætning
729
867
2.633
2.992
EBIT (primær drift)
-31
37
-202
31
221
Ordinært resultat før skat
-23
32
-242
19
209
Nettoresultat
-20
23
-198
15
158
-
-
-11,5%
0,8%
8,3%
58,3%
Soliditet (%)
-
-
60,9%
57,4%
-0,45
0,53
-4,58
0,34
3,67
-
-
-14,0
268,3
24,7
EV/EBITDA
-
-
52,7
10,7
6,6
Indre værdi
-
-
40,0
40,3
44,0
Yield
-
-
0,0%
0,0%
0,0%
EPS - udvandet
P/E
Markedsværdi :
3,9 mia. kr.
Likviditet :
Middel
Regnskabsår :
01.06 - 31.05
Fondskode :
1021842
Seneste udbytte :
0 kr. pr. aktie
Reuterkode :
BOb.CO
Forretningsområde
Omsætningsfordeling
Bang & Olufsens udvikler og producerer high-end audio/video produkter, som markedsføres
på en række markeder med Danmark, Storbritannien og Tyskland som de vigtigste. Produkterne sælges gennem ca. 657 butikker verden over, hvoraf 485 pr. 31/5-2016 er butikker, som
kun forhandler B&O-produkter (B1-butikker). Yderligere sælger selskabet produkter under B&O
Play varemærket, som henvender sig til en yngre målgruppe. B&O Play produkterne sælges i
stigende omfang igennem trejdepartsforhandlere (5.692 pr. 31/05-2016).
1800
1600
1400
1200
Mio. kr.
Egenkapital forrentning (%)
3.351
1000
800
600
400
Risici
Høj
200
0
Bang & Olufsen
Svag økonomisk vækst og i særdeleshed svagt privatforbrug reducerer B&O’s vækstmuligheder. Væksten er afhængig af, at produktlanceringerne lever op til forventningerne. Behovet for
forandringerne i distributionsleddet udgør en potentiel risiko for vækstmulighederne, hvis de
nye butikker ikke kan generere den ventede omsætning.
B&O Play
Omsætning
Bruttoresultat
USD-følsomhed:
Rentedækning
Middel
-
Valuta-eksponering målt ved omsætningsfordeling
Nordamerika: 8%
Europa: 63%
BRIK: 17%
Øvrige: 11%
Simpel DCF-model til illustration af kursfølsomhed
Fair værdi
Omsætningsvækst i forecastperiode
Overskudsgrad i forecastperiode
Kapitalomkostning (WACC) i forecastperiode
Kurspotentiale
Lavvækstscenario
77,4
6,0%
6,0%
7,5%
-15,4%
Konkurrenceparametre
Aktuel kurs
91,5
7,0%
7,0%
7,5%
-
Højvækstscenario
107,3
8,0%
8,0%
7,5%
17,3%
Gen. score: 2,8
Leverandører
1
Som en af de absolut små spillere inden for audio/videobranchen agerer B&O som pristager.
Substitut
3
Teknologisk udvikling og kundernes ændrede forbrugsmønstre af musik og tv stiller store krav
til B&O’s innovationsevne.
Indgangsbarrierer
4
B&O konkurrerer primært på brand (højttalere dog teknologi). Det tager tid at opnå B&O’s
brand. Stærkt design giver dog adgang til markedet, men ikke til høj markedsandel.
Kunder
sydbank.dk
Aktieanalysen
2/3
B&O forventer to-cifret omsætningsvækst i B&O Play og en moderat omsætningsvækst i B&O-segmentet i
regnskabsåret 2016/17
B&O forventer at forbedre EBITDAC
indtjeningen i 2016/17 i forhold til niveauet på 13 mio. kr. i 2015/16
Ændring i indtjening pr. aktie
2016/17
2017/18
Før
Nu
-1,50
2,12
0,34
3,67
Ændring
73,3%
2
Hård konkurrence på almindeligt audio/videoudstyr. Meget få direkte konkurrenter til B&O’s
high-end-produkter, hvorfor en udvidelse af kundebasen er vejen til vækst.
Scoreingsintervallet er på 1-5. En høj score er ensbetydende med en stærk position.
Selskabets forventninger
4
B&O har i kraft af mange års produktion og udsøgt design en meget stærk forhandlingsposition over for kunderne, der (uden for Danmark) generelt har endog meget høje indkomster.
Intensitet
Forudsætninger og kommentarer:
Simpel DCF-model. IKKE kursmål.
10 års forecastperiode, år 1 = Sydbank-estimater
Overskudsgrad år 1-10.
Aktuel Sydbank-estimeret WACC
Afvigelser ift. aktuel anbefaling kan forekomme
Relativ performance (OMX)
1M
3,5%
3M
19,9%
12M
21,9%
Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank
Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsynet.
Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv
og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank.
Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse
De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group multipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætnings- og indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante
fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af information fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: Bang & Olufsen, Samsung, LG Electronics
Risikovurdering og følsomhed
En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte AktieAnalyse på dette selskab, der kan findes på http://www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier. Heraf
fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende.
Valutakursrisiko
Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst.
Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt det omhandlede selskab forud for analysens offentliggørelse
Anbefalingsstruktur
Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 27 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”.
Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling.
På selskabsniveau:
Anbefaling
Kursudvikling
Tidshorisont
Køb
Hold
Sælg
Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien
På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien
Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien
12 måneder
12 måneder
12 måneder
Fordeling af anbefalinger
37,0%
44,4%
18,5%
Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold
betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kategorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse.
Køb
Hold
Sælg
Danske Bank
Jyske Bank
Pandora
Vestas
A. P. Møller Mærsk
DSV Nordea
Rockwool
SAS
Bang & Olufsen
FLSmidth
Carlsberg
Genmab
GN Store Nord
H. Lundbeck
Novo Nordisk
Topdanmark
ALK‐Abelló
Chr. Hansen Coloplast
ISS
Nets
Novozymes
Tryg
DONG Energy
TDC
William Demant
Cykliske aktier
Defensive aktier
For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier.
HU
UH
Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Sydbank påtager
sig intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger.
Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse
med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå.
Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig
indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på bruttoafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige
behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt
kan ændre sig fremover.
I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes
helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue.
Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter.
Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i
analysen.
Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen.
Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 Aabenraa, cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø
sydbank.dk
Aktieanalysen
3/3