1. No category

BOLAGSANALYS
10 juni 2015
Sammanfattning
Botnia Exploration
(BOTX.ST)
Lista:
Börsvärde:
Bransch:
VD:
Styrelseordf:
Med blicken på provbrytning

Botnia
Exploration
har
erhållit
det
viktiga
provbrytningstillståndet från Länsstyrelsen. En väntad
händelse men ack så viktig i detta skede för utvecklingen av
Fäbodtjärn mot småskalig gruvdrift.

Fokus ligger nu på den stundande provbrytningen under
sensommaren. Planerat tonnage är 8 000 ton. Bolaget
räknar med att guldhalten i genomsnitt kommer uppgå till
omkring 5,7 g/t vilket i så fall skulle motsvara 45,6 kg guld.
Sett till dagens guldpris så är 45,6 kg guld värt ungefär 14,9
MSEK.

Aktietorget
62 MSEK
Exploration & Mining
Bengt Ljung
Per-Erik Lindvall
OMXS 30
Botnia Exploration
1,2
1,1
1
0,9
0,8
0,7
0,6
0,5
0,4
28-maj
Vårt motiverade värde (i ett Base-case) justeras till 2,49
(2,36) SEK per aktie. Ökningen beror på något högre guldoch valutaprognoser. Vår Bear-case värdering uppgår till
0,41 SEK per aktie och Bull-case till 4,55 SEK per aktie. Vi
ser stora underliggande värden i Botnias tillgångar.
Resultat från provbrytningen ser vi som den främsta
värdedrivaren framöver.
26-aug
24-nov
22-feb
23-maj
Redeye Rating (0 – 10 poäng)
Ledning
Ägarskap
Tillväxtutsikter
Lönsamhet
7,0 poäng
6,0 poäng
4,5 poäng
0,0 poäng
Finansiell styrka
0,0 poäng
Nyckeltal
2013
3
Omsättning, MSEK
Tillväxt
%
EBITDA
-6
EBITDA-marginal
Neg
EBIT
-7
EBIT-marginal
Resultat före skatt
Nettoresultat
Nettomarginal
Utdelning/Aktie
VPA
P/E
EV/S
EV/EBITDA
2013
2015E
3
23%
2016E
4
-18%
-3
29%
-7
Neg
0%
-8
Neg
-7
2017E
4
-8
Neg
-7
Neg
-8
-8
Neg
Neg
Neg
Neg
Neg
-7
-7
-7
-7
-8
-8
-8
-6
-8
-6
Neg
2013
2014
4
Neg
2014
0,00
-0,09
Neg
8,5
Neg
2014
Neg
2015E
0,00
-0,09
Neg
11,7
Neg
2015E
Neg
2016E
0,00
-0,11
Neg
24,3
Neg
2016E
Fakta
Aktiekurs (SEK)
Antal aktier (milj)
Börsvärde (MSEK)
Nettoskuld (MSEK)
Free float (%)
Dagl oms. (’000)
Neg
2017E
0,00
-0,08
Neg
22,0
Neg
2017E
0,00
-0,08
Neg
25,2
Neg
Analytiker:
Kristoffer Lindström
kristoffer.lindstrom@redeye.se
Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten.
Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se
0,8
77,8
62
13
50 %
75
Botnia Exploration
Redeye Rating: Bakgrund och definition
Avsikten med Redeye Rating är att hjälpa investerare att identifiera bolag med en hög kvalitet och attraktiv
värdering.
Company Qualities
Avsikten med Company Qualities är att den ska ge en strukturerad och god bild av ett bolags kvalitet (eller
verksamhetsrisk) – dess chans att överleva och förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt.
Vi klassificerar bolagets kvalitet utifrån en tiogradig skala baserad på fem värderingsnycklar; 1 – Ledning
(Management), 2 – Ägarskap (Ownership), 3 – Tillväxtutsikter (Growth Outlook), 4 – Lönsamhet (Profitability) och 5
– Finansiell styrka (Financial Strength).
Varje värderingsnyckel utvärderas utifrån ett antal kvantitativa och kvalitativa nyckelfrågor som viktas olika utifrån
hur viktiga de anses vara. Varje nyckelfråga tilldelas ett antal poäng utifrån sitt betyg. Det är det sammanlagda
antalet poäng från de enskilda frågorna som ligger till grund för bedömningen av varje värderingsnyckel.
Betygsskalan sträcker sig från 0 till +10 poäng.
Det sammanlagda betyget för varje värderingsnyckel visualiseras genom storleken på dess stapelkropp. Den relativa
storleken mellan staplarna beror därmed på betygsfördelningen mellan de olika värderingsnycklarna.
Ledning
Vår rating av Ledning representerar en bedömning av styrelsens och ledningens förmåga att förvalta bolaget med
aktieägarnas bästa för sina ögon. En duktig styrelse och ledning kan göra en medioker affärsidé lönsam, och en dålig
kan försätta till och med ett starkt bolag i kris. De faktorer som utgör bedömningen av Ledning är; 1 – Exekvering, 2
– Kapitalallokering, 3 – Kommunikation, 4 – Erfarenhet, 5 – Ledarskap, och 6 – Integritet.
Ägarskap
Vår rating av Ägarskap representerar en bedömning av utövat ägarskap för ett mer långsiktigt värdeskapande.
Ägarengagemang och kompetens är avgörande för bolagets stabilitet och för styrelsens handlingskraft. Bolag som
har spridd ägarstruktur utan tydlig huvudägare har historiskt sett gått betydligt sämre än börsens index över tiden.
De faktorer som utgör bedömningen av Ägarskap är; 1 – Ägarstruktur, 2 – Ägarengagemang, 3 – Institutionellt
ägande, 4 – Maktmissbruk, 5 – Renommé, och 6 – Finansiell uthållighet.
Tillväxtutsikter
Vår rating av Tillväxtutsikter representerar en bedömning av bolagets förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil
vinsttillväxt. På lång sikt följer aktiekursen ungefär bolagets resultatutveckling. Ett bolag som inte växer kan vara en
god kortsiktig placering, men är det sällan på lång sikt. De faktorer som utgör bedömningen av Tillväxtutsikter är; 1
– Strategier och affärsmodell, 2 – Försäljningspotential, 3 – Marknadstillväxt, 4 – Marknadsposition, och 5 –
Konkurrenskraft.
Lönsamhet
Vår rating av Lönsamhet representerar en bedömning av hur effektivt bolaget historiskt har utnyttjat sitt kapital för
att skapa vinst. Bolag kan inte överleva om de inte är lönsamma. Bedömningen av hur lönsamt ett bolag varit
baseras på ett antal nyckeltal och kriterier under en period på upp till fem år tillbaka i tiden; 1 – Avkastning på totalt
kapital (Return on total assets; ROA), 2 – Avkastning på eget kapital (Return on equity; ROE), 3 – Nettomarginal
(Net profit margin), 4 – Fritt kassaflöde, och 5 – Rörelseresultat (Operating profit margin, EBIT).
Finansiell styrka
Vår rating av Finansiell styrka representerar en bedömning av bolagets betalningsförmåga på kort och lång sikt.
Basen i ett bolags finansiella styrka är balansräkningen och dess kassaflöden. Om inte balansräkningen klarar av att
finansiera tillväxten är inte ens den bästa potentialen till någon nytta. Bedömningen av ett bolags finansiella styrka
baseras på ett antal nyckeltal och kriterier; 1 – Räntetäckningsgrad (Times-interest-coverage ratio), 2 –
Skuldsättningsgrad (Debt-to-equity ratio), 3 – Kassalikviditet (Quick ratio), 4 – Balanslikviditet (Current ratio), 5 –
Omsättningsstorlek, 6 – Kapitalbehov, 7 – Konjunkturkänslighet, och 8 – Kommande binära händelser.
Bolaganalys
2
Botnia Exploration
Med blicken på provbrytning
Den enskilt viktigaste händelsen sedan vår senaste uppdatering är att
Botnia Exploration nu har erhållit tillstånd från Länsstyrelsen för den
stundande provbrytningen i Fäbodtjärn. Detta var något vi hade räknat
med men det är ett viktigt steg för att närma sig gruvdrift. Fokus framgent
kommer nu framförallt att ligga på den stundande provbrytningen. Botnia
utför sedan maj månad infyllnadsborrningar för att kunna höja Fäbodtjärn
från en antagen mineralisering till en indikerad.
Fokus framgent kommer
nu framförallt att ligga på
den stundande
provbrytningen
I vår uppdatering har vi korrigerat antaganden om framtida guldpris och
valutakurs enligt gällande konsensusprognoser. Vi för även en diskussion
angående Botnias utestående lån och möjligheten att förlänga det vid
behov.
Provbrytningstillstånd erhållen
Godkännandet beräknas
vinna laga kraft i juni
Den 15 maj kom beskedet från Länsstyrelsen att Botnia har fått
godkännande för deras ansökan om provbrytning i Fäbodtjärn. Tillståndet
innefattar en brytning på sammanlagt 25 000 ton guldmineralisering och
gråberg. Att Botnia skulle erhålla ett godkännande var något som vi hade
räknat med men tidpunkten gav ändå det positiva beskedet att bolaget
levererar planenligt och närmare sig starten för en småskalig gruvdrift.
Godkännandet skall nu kungöras och vinna laga kraft vilket bolaget räknar
med ska ske under juni månad. När godkännandet vunnit laga kraft
kommer upphandlade skog- och gräventreprenörer omedelbart att bygga en
tillfartsväg och rensa brytningsområdet. Därefter kommer moränen att tas
bort för att sprängningarna skall kunna påbörjas.
Principskiss provbrytningen
Provbrytningen kommer
sannolikt att generera
omkring 45 kg guld
Källa: Redeye Research
Efter att skogsavverkning och moränen är borttagen kommer en rörgrav att
sprängas längst hela kvartsgången. Sprängningar kommer att ske i ertappar
då gråberget först spränges och lastas bort varefter kvartsgången också
Bolaganalys
3
Botnia Exploration
utsprängs. Sprängningarna kommer att ske i två pallar med ett sammanlagt
djup om ca 8 meter. Sprängningarna kommer att göras på en eller flera
fronter för att öka produktiviteten. Efter att utlastningen av kvartsgången är
färdig kommer alla gråbergsmassor och morän återföras i det utsprängda
området. Den guldförande kvartsen transporteras med ca 300 lastbilslass
till ett befintligt anrikningsverk där guldet kommer att anrikas med
gravimetrisk metod.
Planerat tonnage för provbrytningen är 8 000 ton. Bolaget räknar att halten
i genomsnitt kommer uppgå till omkring 5,7 gram per ton då borträknat
med gråbergs inblandning vilket i så fall skulle motsvara 45,6 kg guld. Sett
till dagens guldpris så är 45,6 kg guld värt ungefär 14,9 MSEK. Vidare
uppger bolaget att kostnaderna för provbrytningen kommer vara likvärdiga
med provbrytningen i Vargbäcken.
Brygglånet under förhandling
I VD brevet finns det
indikationer om att
förhandling med
lånegivare pågår
Botnia har idag ett brygglån samt en utestående konvertibel till sina
huvudägare. Bolagets räntebärande lån uppgick vid utgången av föregående
kvartal till 5,5 MSEK. Dessa lån har en årsränta på 12-15 procent med förfall
i slutet av sommaren. I Botnias VD-brev kommenterar bolaget att de för
diskussioner med långivarna om en förlängning av lånet. Denna
försiktighetsåtgärd är något som vi ser positivt på. Även bolagets revisor har
i årsredovisningen uttalat sig om att bolagets likviditet kommer att räcka i
minst tolv månader från publiceringen av redovisningen. Revisorn har
sannolikt tagit del av hur förhandlingarna med långivaren fortlöper, vilket
indikerar att förhandlingarna är positiva. Sannolikt kommer dock inte
lånen behöva förlängas utan kan betalas genom kassaflödet som
provbrytningen kommer att generera.
Från antagen till indikerad
Botnia utför sedan några veckor tillbaka infyllnadsborrningar i Fäbodtjärn.
Sammanlagt kommer 13 nya hål att borras. De röda strecken nedan visar
var de nya hålen kommer att borras.
Infyllnadsborrning av 13 hål
13 nya håll borras för att
kunna ta
mineraliseringen från
antagen till indikerad
Källa: Botnia Exploration
Bolaganalys
4
Botnia Exploration
Anledningen till borrningarna är att få utökad kännedom om
mineraliseringen men framför allt för att genom tätare borrningar kunna
uppgradera mineraliseringen från en antagen mineralisering till en
indikerad. En vital förändring inom gruvindustrin då risken sänks
betydligt.
Idag är Fäbodtjärn alltså klassad som en antagen mineraltillgång. En
antagen mineraltillgång är den del av en mineraltillgång för vilken
kvantitet, halt eller kvalitet kan uppskattas på grundval av geologiska
undersökningar och begränsad provtagning samt rimligt bedömda, men ej
fastställda, geologiska samband och halter. Bedömningen grundar sig på
begränsad information och provtagning, inhämtad genom lämplig teknik
från blottningar, provgropar, skärpningar och borrhål. En antagen
mineraltillgång kan inte ligga som underlag för lönsamhetsstudier. Den kan
dock ligga till grund för en PEA (pre-feasibility study) under förutsättning
att det framgår att studien är konceptuell, d.v.s. osäker.
Från mineraltillgång till mineralreserv
En indikerad tillgång går
att grunda en PEA på med
god kredibilitet
Källa: SveMin
Genom ytterligare borrningar finns den tekniska förutsättningen för att
klassificera Fäbodtjärn som en indikerad mineraltillgång. En
mineralisering kan klassas som en indikerad mineraltillgång av en
Kvalificerad Person när kvaliteten, mängden och fördelningen av data är
sådan att den tillåter en säker tolkning av den geologiska strukturen samt
när det är rimligt att säkerställa mineraliseringens kontinuitet för en PEA.
Ett viktigt nivålyft för Botnia inför stundande bearbetningskoncession och
kommande småskaliga gruvbrytning.
Bolaganalys
5
Botnia Exploration
Burn rate och kassa
Botnia Exploration - Brun Rate (MSEK)
Datum
2012
2013
2014-Q1
2014-Q2
2014-Q3
2014-Q4
2015-Q1
Kassaflöde från den löpande verks.
Kassaflöde från investeringsverks.
Kassaflöde från finanseringsverks.
Totalt kassaflöde
Utg. Balans likvida medel
-5,3
-14,3
16,1
-3,5
4,0
-3,9
-3,7
11,4
3,7
7,7
-1,2
-1,9
0,0
-3,1
4,6
-2,5
-0,4
0,0
-2,9
1,7
-1,2
-0,8
7,7
5,8
7,5
-1,3
-1,2
3,3
0,7
8,2
-0,8
-0,9
0,0
-1,8
6,4
Kassaflöde från löp. Verks./månad
-0,4
-0,3
-0,4
-0,8
-0,4
-0,4
-0,3
Medel Burn Rate/månad
Antagen framtida Burn Rate
-0,5
-0,4
Källa: Redeye Research
Under det gångna kvartalet uppgick” burn rate” till omkring -0,3 MSEK per
månad, vilket var lägre än tidigare kvartal. Bolaget håller hårt
kostnadsfokus vilket också syns i siffrorna. Botnia uppger att de ser en
framtida” burn rate” på omkring -0,3 MSEK per månad. Vi väljer dock att
vara något konservativa och anta en ”burn rate” på runt -0,4 MSEK. Vid
utgången av kvartalet uppgick kassan till 6,4 MSEK.
Bolaganalys
6
Botnia Exploration
Guld- och valutaprognoser
I vår NAV-värdering av Fäbodtjärn använder Redeye sig av
konsensusprognoser över guld- och valutapriser inhämtade från
Bloomberg. I vårt Base-case räknar vi med ett långsiktigt guldpris på 1 250
dollar/oz samt en USD/SEK kurs på 7,3. I vårt pessimistiska Bear-case
använder vi oss av ett guldpris på 900 dollar/oz och i vårt optimistiska Bullcase 1 473 dollar/oz. Våra antaganden är i det närmaste oförändrade
jämfört med föregående analys. De främsta skillnaderna är ett något högre
antaget guldpris samt en svagare krona givet dagens prognoser vilket
påverkar värderingen positivt.
Guldpris USD/SEK - prognos
I Base-case räknar vi med
ett guldpris på 1 250
dollar/oz
År
Guld $/ozprognos (Base)
2015
2016
2017
2018
2019
1
1
1
1
Guld $/ozprognos (Bull)
200
225
225
250
1
1
2
1
Guld $/ozprognos (Bear)
USD/SEKprognos
1 094
900
950
900
8,8
8,5
7,7
7,4
7,3
408
600
000
473
Källa: Bloomberg konsensus
Prognos Fäbodtjärn
Det uppdaterade guldpris- och valutaantagandena påverkar vår prognos
och värdering av Fäbodtjärn svagt positivt. I våra Bull- och Bear-case antar
vi något högre fakturerade kvantiteter samt något lägre guldhalter för att
visa hur detta påverkar värderingen av Fäbodtjärn.
Fäbodtjärn, resultaträkning
MSEK
Försäljning
Kostnader
EBITDA
D&A
EBIT
Skatt
NOPLAT
CAPEX
Cash Cost USD/Oz
Tillväxt och marginaler
Försäljningstillväxt
EBITDA-marginal
EBIT-marginal
2015
0
0
0
0
0
0
0
2016
0
0
0
0
0
0
0
2017
36
11
23
3
26
0
26
2018
71
23
47
4
51
0
51
2019
105
34
69
4
74
0
74
2020
117
38
77
5
82
0
82
2021
117
38
77
5
83
0
83
2022
93
30
61
6
67
0
67
2023
70
23
46
6
52
0
52
0
-15
0
-7
377
-7
393
-7
401
-7
401
-7
401
-7
401
0
401
n.m.
n.m.
n.m.
n.m
n.m
n.m
n.m
64%
72%
96%
66%
71%
47%
66%
70%
11%
66%
70%
0%
66%
71%
-20%
66%
72%
-25%
65%
74%
Källa: Redeye Research
Bolaganalys
7
Botnia Exploration
Värdering
Fäbodtjärn - NAV
Vårt odiskonterade NAV-värde av Fäbodtjärn uppgår till 410 MSEK vilket
är en ökning med 10 MSEK sedan vår senaste uppdatering. Vi använder oss
av en WACC på 14 procent vilket leder till ett diskonterat NAV-värde på 193
MSEK vilket motsvarar 2,5 SEK per aktie.
Fäbodtjärn, värde per
aktie 2,5 SEK
Fäbodtjärn värdering (MSEK)
Base-case
Odiskonterat värde
Disk. NAV
410
Värde per aktie
193
2,5
Källa: Redeye Research
Vargbäcken
Något högre EV/oz
värdering efter uppgång
hos jämförbara bolag
Vargbäcken värderar vi med ett antagande om en EV/oz multipel som
baseras på hur jämförbara bolag värderas i förhållande till deras
mineralresurser. Vi har valt ut bolag som innehar tillgångar med en
liknande guldhalt som den i Vargbäcken. Värderingen har ökat något sedan
vår senaste uppdatering och median värderingen ligger på ungefär 12x
(Dollar) per oz. I vår Bull-case värdering använder vi oss av en EV/oz på 14x
och i vårt Bear-case på 5x EV/oz.
Peer värdering junior gold miners
Bolag
LYDIAN INTERNATIONAL LTD
ALMADEN MINERALS LTD
KAMINAK GOLD CORP-A
MINERA IRL LTD
ASANKO GOLD INC
OREX MINERALS INC
BELO SUN MINING CORP
MARATHON GOLD CORP
GOLDQUEST MINING CORP
SANDSPRING RESOURCES LTD
NORTHERN GOLD MINING INC
INTL TOWER HILL MINES LTD
Mineralresurs tr oz ('000)
4 100
4 250
3 200
2 900
10 430
1 174
7 649
1 100
3 171
10 008
1 949
20 100
Bull
Median
Bear
Au, g/t
1,0
1,7
1,6
2,7
1,7
1,1
1,7
1,7
2,3
0,7
1,0
0,6
EV (MUSD)
73
57
76
39
168
18
54
12
13
12
6
29
EV/ Oz
18x
13x
24x
13x
16x
15x
7x
11x
4x
1x
3x
1x
14x
12x
5x
1,7
1,6
1,0
Källa: Factset, Company websites, Redeye Research
Vargbäcken värderas till
11 MSEK
I vårt Base-case värderar vi Vargbäcken till 14 MSEK. Värderingen av
Vargbäcken har ökat med 3 MSEK sedan vår senaste uppdatering,
anledningen till detta är en högre värdering för våra jämförelsebara bolag
samt en starkare krona.
Vargbäcken värdering
Base-case
Tillgången Au, tr oz
EV/oz
EV MUSD
USD/SEK
EV MSEK
12x
1,2
8,8
11
98 951
Källa: Redeye Research
Bolaganalys
8
Botnia Exploration
Base-case: Sum-of-the-part
Motiverat värde i Basecase på 2,49 SEK per aktie
I vår Base-case uppgår vårt motiverade värde av Botnia Exploration till 2,49
(2,36) SEK per aktie. Detta är ungefär 2 gånger dagens aktiekurs. Vi finner
det sannolikt att denna stora undervärdering främst beror på avsaknaden
av information om framtida produktionskostnader för Fäbodtjärn, vilket
gör det svårt för marknaden att uppskatta potentialen. Det är även
sannolikt att många potentiella investerare avvaktar för att se utfallet från
provbrytningen innan de väljer att investera. Vi finner våra antagande om
kostnader och produktionskapacitet sannolika. Vårt motiverade värde
förutsätter dock att en gruvproduktion påbörjas vilket en investerare måste
vara medveten om.
Sum-of-the-parts värdering
Base-case
MSEK
Enterprise value
Värde per aktie
Värderingsmetodik
Vargbäcken
Fäbodtjärn
13,5
192,7
0,17
2,48
EV/oz
NAV/DCF
Finansiellatillgångar
Operativ Burn Rate
1,0
-12,0
0,01
-0,15
Bokfört värde
3 års disk. Burn
Enterprise Value
195
Lån
Konvertibel
6,1
1,5
Kassa Q1'15
6,4
0,08
194
1,00
2,49
Dilution
Marknadsvärde
Potential/risk
Bokfört värde
Bokfört värde
Bokfört värde
204%
Källa: Redeye Research
Katalysator för värdeskapande
Ökad resurskvalitet och
provbrytningen sannolika
katalysatorer i närtid
De främsta katalysatorerna vi i närtid blir resultaten från den pågående
infyllnadsborrningen som antas lyfta resurskvaliteten för Fäbodtjärn samt
ge betydelsefull vägledning införsommarens provbrytning, vilket kommer
påverka värderingen av Botnia kraftigt. Framförallt så anser vi att positiva
resultat från provbrytningen kommer kunna minska gapet mellan bolagets
motiverade värde och aktiekurs. För att bolaget skall kunna nå sitt
motiverade värde måste också alla ansökningar, och förstudier vara
avklarade så risken för att gruvdriften uteblir är minimal.
Bolaganalys
9
Botnia Exploration
Bear-case: Sum-of-the-part
I vårt Bear-case räknar vi med ett lägre framtida guldpris på 900 dollar/oz.
Här räknar vi också med en lägre guldhalt i Fäbodtjärn på cirka 5,5 Au g/t.
Den lägre guldhalten drar ned de antagna marginalnivåerna samt höjer
Cash Cost i Fäbodtjärn. Antaganden för produktion, kostnads- och CAPEXnivåerna förblir desamma som i Base-case. I detta scenario antar vi vidare
att Vargbäcken är värderad i nivå med det lägre intervallet för våra
jämförelsebara bolag på en EV/oz multipel basis. Vi räknar även med att
bolaget behöver ta in ytterligare kapital i form av en nyemission för att ta
Fäbodtjärn till gruvstart. Vi ser då en sannolik utspädning på omkring 40
procent. Vårt motiverade värde i ett Bear-case uppgår till 0,69 SEK per
aktie, vilket tyder på en risk på nedsidan om -50 procent.
Sum-of-the-parts värdering
Bear-case
MSEK
Enterprise value
Värde per aktie
Värderingsmetodik
4,3
61,6
0,05
0,79
EV/oz
NAV/DCF
1,0
-12,0
0,01
-0,15
Bokfört värde
3 års disk. Burn
Vargbäcken
Fäbodtjärn
Finansiellatillgångar
Operativ Burn Rate
Enterprise Value
55
Lån
Konvertibel
6,1
1,5
Kassa Q1'15
6,4
0,08
54
0,60
0,41
Dilution
Marknadsvärde
Potential/risk
Bokfört värde
Bokfört värde
Bokfört värde
-50%
Källa: Redeye Research
Bull-case: Sum-of-the-part
I vårt Bull-case räknar vi med ett högre framtida guldpris på 1 470
dollar/oz. Här räknar vi också med en högre guldhalt i Fäbodtjärn på cirka
10 Au g/t. Den högre guldhalten höjer de antagna marginalnivåerna samt
sänker Cash Cost i Fäbodtjärn. Antagandena för produktion, kostnads- och
CAPEX-nivåerna förblir detsamma som i Base-Case. I detta scenario antar
vi vidare att Vargbäcken är värderad i nivå med det högre intervallet för
våra jämförbara bolag på en EV/oz multipel basis. Vårt motiverade värde i
ett Bull-case uppgår till 4.55 SEK per aktie, vilket tyder på en potential på
nästan 4,5x pris dagens aktiekurs.
Sum-of-the-parts värdering
Bull-case
Enterprise value
Värde per aktie
Värderingsmetodik
Vargbäcken
Fäbodtjärn
MSEK
21,3
345,2
0,27
4,44
EV/oz
NAV/DCF
Finansiellatillgångar
Operativ Burn Rate
1,0
-12,0
0,01
-0,15
Bokfört värde
3 års disk. Burn
Enterprise Value
355
Lån
Konvertibel
6,1
1,5
Kassa Q1'15
6,4
0,08
354
1,00
4,55
Dilution
Marknadsvärde
Potential/risk
Bokfört värde
Bokfört värde
455%
Källa: Redeye Research
Bolaganalys
10
Bokfört värde
Botnia Exploration
Känslighetsanalys
Det enskilt största värdet i Botnia anser vi ligga i Fäbodtjärnfyndigheten
som vi idag värderar till omkring 193 MSEK.
Fäbodtjärn är en fyndighet som är väldigt höghaltig samt sannolikt billig att
bryta. För att den totala kostnaden räknat i dollar per oz, Cash cost, skall nå
upp till dagens guldpris krävs att halten minskar med 4 g/ton samt ökar
med 300 kr/ton från våra antaganden om 850 kr/ton.
Cash Cost
400,6
-200
587
392
294
235
196
Guldhalt
Chng.
-4
-2
0
2
4
Kostnad per t Chng.
-100
0
694
801
463
534
347
401
278
320
231
267
100
908
605
454
363
303
300
1 122
748
561
449
374
Källa: Redeye Research
Fäbodtjärns värdering påverkas självfallet även av framtida guldpris. Tack
vare sin höga halt samt kostnadseffektiva brytning är fyndigheten lönsam
även till lägre guldpriser. Vid en WACC om 20 procent samt ett guldpris om
830 dollar/oz är ändå värdet av Fäbodtjärn högre än dagens
marknadsvärde på Botnia Exploration.
EV Fäbodtjärn
Guldpris
192,7
WACC
8%
11%
14%
17%
20%
850
-400
140
118
99
84
72
1050
-200
203
172
146
125
107
1250
0
266
226
193
165
143
1450
200
329
280
239
206
178
1650
400
392
334
286
247
214
Även om det långsiktiga guldpriset skulle gå ner till omkring 1 050
dollar/oz samt att halten i Fäbodtjärnfyndigheten skulle minska med
omkring 2 g/ton, skulle ändå värdet av Fäbodtjärn vara högre än dagens
marknadsvärde på Botnia Exploration.
EV Fäbodtjärn
Guldpris
Guldhalt
Chng.
192,7
-4
-2
0
2
4
850
-400
0
50
99
149
198
Källa: Redeye Research
Bolaganalys
11
1050
-200
24
85
146
207
268
1250
0
47
120
193
265
338
1450
200
70
155
239
324
408
1650
400
94
190
286
382
478
Botnia Exploration
Sammanfattning Redeye Rating
Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel
består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en
betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng.
Ratingförändringar i denna rapport:
Inga förändringar har skett av ratingen i denna rapport.
Ledning 7,0p
Ägarskap 6,0p
Tillväxtutsikter 4,5p
Bolaget har under de senaste två åren då fokuserat sin prospektering på Vindelgranseleområdet
samt skapat en tydlig vision. Målsättningen som är att identifiera en mineraltillgång på 1 000
000 tr Oz guldekvivalenter i Vindelgranseleområdet är ambitiös men inte orimlig och kan
uppnås vid positivt prospekteringsutfall vid Fäbodtjärn. Bolaget har låga driftskostnader och
det kapital som erhållits i senaste emissioner har använts enligt plan och gett positiva
prospekteringsresultat. Botnia har en imponerande ledning med geologer som har lång
erfarenhet samt en styrelse som både har teoretisk kunskap (Pär Weihed, Luleå Universitet) och
praktisk kunskap (Per-Erik Lindvall). Bolaget har inga incitamentsprogram men såväl styrelse
som ledning har aktieinnehav.
Alla representanter i Botnias styrelse är aktieägare i bolaget men för ett högre betyg krävs större
innehav. VD Bengt Ljung med familj är samtidigt storägare med ett innehav på ca 7 miljoner
aktier (ca 10 procent ägande) vilket är mycket positivt. Det är även förtroendeingivande att VD
tillsammans med styrelse och geologer äger ca 15 procent av utestående aktier. Det finns ingen
institutionell ägare bland storägarna men Ramab Iggesund samt Partner Invest är stora och
aktiva ägare. Dessa ägare är kapitalstarka och långsiktiga vilket är viktigt för ett
utvecklingsbolag som Botnia Exploration. Att Norrlandsfonden deltog vid senaste
kapitaliseringen ser vi som positivt och är långsiktigt viktigt för Botnia.
Botnia Exploration har på sistone fokuserat sina resurser till Vindelgransele-området och den
kommande utvecklingen vilar således till stor del på ett enskilt område. Fokus på
guldfyndigheter innebär också att bolaget är beroende av en enskild metall. Vindelgransele är
beläget i Skelleftefältet vilket är positivt då det finns flera etablerade aktörer i området vilket
förbättrar möjligheterna för att något av bolagets projekt kan realiseras. Botnia Exploration har
inga försäljningsintäkter men guldtillgångarna kan utökas betydligt och försäljning av
fyndigheter kan ge engångsintäkter
Lönsamhet 0,0p
Botnia Exploration är ett prospekteringsbolag och har inga intäkter idag men har annonserat
att egen gruvbrytning kan komma att ske om styrelsen finner detta som mer lönsamt för
aktieägarna.
Finansiell styrka 0,0p
Befintlig kassa anser vi täcker kapitalbehovet i ca 12 månader. Dock blir betyget lågt då bolaget
inte har några återkommande intäkter
Bolaganalys
12
Botnia Exploration
Resultaträkning
Omsättning
Summa rörelsekostnader
EBITDA
2013
3
-9
-6
2014
4
-7
-3
2015E
3
-10
-7
2016E
4
-12
-8
2017E
4
-12
-8
Avskrivningar materiella tillg
Avskrivningar immateriella tillg.
Goodwill nedskrivningar
EBIT
-1
0
0
-7
-4
0
0
-7
0
0
0
-7
0
0
0
-8
0
0
0
-8
Resultatandelar
Finansnetto
Valutakursdifferenser
Resultat före skatt
0
0
0
-7
0
0
0
-7
0
-1
0
-8
0
0
0
-8
0
0
0
-8
Skatt
Nettoresultat
0
-7
0
-7
0
-8
2
-6
2
-6
2013
2014
2015E
2016E
2017E
8
0
0
1
9
8
0
0
1
9
2
0
0
1
2
10
0
0
1
11
10
0
0
1
11
0
0
1
0
0
51
0
52
0
0
0
1
0
0
54
0
55
0
3
0
1
0
0
56
0
61
0
7
0
1
0
0
59
0
67
0
11
0
1
0
0
61
0
73
0
Summa tillgångar
61
64
63
78
84
Skulder
Kortfristiga skulder
Leverantörsskulder
Kortfristiga skulder
Övriga kortfristiga skulder
Summa kort. skuld
Räntebr. skulder
L. icke ränteb.skulder
Konvertibler
Summa skulder
Uppskj. skatteskuld
Avsättningar
Eget kapital
Minoritet
Minoritet & E. Kap.
2
0
0
2
0
0
0
2
0
0
58
0
58
1
6
0
7
1
0
0
7
0
0
56
0
56
0
13
0
13
2
0
0
15
0
0
48
0
48
0
32
0
32
4
0
0
36
0
0
42
0
42
0
43
0
43
5
0
0
48
0
0
35
0
35
Summa skulder och E. Kap.
61
64
63
78
84
2013
3
-9
-1
-7
0
-7
1
-6
2
-3
2014
4
-7
-4
-7
0
-7
4
-3
-1
-6
2015E
3
-10
0
-7
0
-7
0
-7
-1
-6
2016E
4
-12
0
-8
2
-6
0
-6
0
-6
2017E
4
-12
0
-8
2
-6
0
-6
0
-6
-8
-10
-14
-13
-12
2013
96%
0%
-8
50
0,1
2014
88%
11%
-2
54
0,1
2015E
76%
31%
13
61
0,0
2016E
54%
86%
26
68
0,1
2017E
42%
137%
38
74
0,0
2013
77 200%
-53%
2014
23%
-6%
2015E
-18%
22%
2016E
29%
-24%
2017E
0%
0%
Balansräkning
Tillgångar
Omsättningstillgångr
Kassa och bank
Kundfordringar
Lager
Andra fordringar
Summa omsättn.
Anläggningstillgångar
Materiella anl.tillg.
Finansiella anl.tillg.
Övriga finansiella tillg.
Goodwill
Imm. tillg. vid förväv
Övr. immater. tillg.
Övr. anlägg. tillg.
Summa anlägg.
Uppsk. skatteford.
Fritt kassaflöde
Omsättning
Sum rörelsekost.
Avskrivningar
EBIT
Skatt på EBIT
NOPLAT
Avskrivningar
Bruttokassaflöde
Föränd. i rörelsekap
Investeringar
Fritt kassaflöde
Kapitalstruktur
Soliditet
Skuldsättningsgrad
Nettoskuld
Sysselsatt kapital
Kapit. oms. hastighet
Tillväxt
Försäljningstillväxt
VPA-tillväxt (just)
Bolaganalys
13
Lönsamhet
ROE
ROCE
ROIC
EBITDA-marginal
EBIT-marginal
Netto-marginal
2013
-12%
-12%
-14%
-193%
-216%
-217%
2014
-12%
-11%
-13%
-80%
-177%
-177%
2015E
-16%
-12%
-13%
-225%
-232%
-264%
2016E
-14%
-11%
-10%
-200%
-200%
-156%
2017E
-16%
-10%
-9%
-200%
-200%
-156%
Data per aktie
VPA
VPA just
Utdelning
Nettoskuld
Antal aktier
2013
-0,09
-0,09
0,00
-0,11
72,63
2014
-0,09
-0,09
0,00
-0,03
77,81
2015E
-0,11
-0,11
0,00
0,17
77,81
2016E
-0,08
-0,08
0,00
0,33
77,81
2017E
-0,08
-0,08
0,00
0,49
77,81
Värdering
Enterprise Value
P/E
P/S
EV/S
EV/EBITDA
EV/EBIT
P/BV
2013
26,4
-5,1
11,0
8,5
-4,4
-4,0
0,6
2014
44,7
-6,9
12,3
11,7
-14,7
-6,6
0,8
2015E
75,5
-7,6
20,0
24,3
-10,8
-10,5
1,3
2016E
88,2
-10,0
15,6
22,0
-11,0
-11,0
1,5
2017E
100,6
-10,0
15,6
25,2
-12,6
-12,6
1,8
Aktiens utveckling
1 mån
3 mån
12 mån
Årets Början
Aktiestruktur %
Monica, Bengt, Thomas & Anders Ljung
Ramab Iggesund AB
Partner Invest Övre Norrland AB
Nordnet Pensionsförsäkring
Avanza Pension
Akilakonsulting AB
Need Invest AB
Other
Aktien
Reuterskod
Lista
Kurs, SEK
Antal aktier, milj
Börsvärde, MSEK
Bolagsledning & styrelse
VD
CFO
IR
Ordf
25,0
31,2
-12,1
33,3
%
%
%
%
Tillväxt/år
Omsättning
Rörelseresultat, just
V/A, just
EK
Röster
13/15e
0,3 %
3,90 %
6,8 %
-9,3 %
Kapital
10.41%
9.95%
8.68%
5.95%
5.80%
5.05%
2.33%
51.83%
BOTX.ST
Aktietorget
0,8
77,8
62,2
Bengt Ljung
Bengt Ljung
Per-Erik Lindvall
Nästkommande rapportdatum
Analytiker
Kristoffer Lindström
kristoffer.lindstrom@redeye.se
Redeye AB
Mäster Samuelsgatan 42, 10tr
114 35 Stockholm
Botnia Exploration
Omsättning & Tillväxt (%)
EBIT (justerad) & Marginal (%)
4,5
4
3,5
3
2,5
2
1,5
1
0,5
0
90000%
80000%
70000%
60000%
50000%
40000%
30000%
20000%
10000%
0%
-10000%
2012
2013
2014
Omsättning
2015E
2016E
0
50000%
2012
2013
2014
2015E 2016E 2017E
-2
-50000%
-4
-100000%
-6
-150000%
-8
2017E
0%
-200000%
-10
-250000%
-12
-300000%
EBIT just
Försäljningstillväxt
EBIT just-marginal
Vinst Per Aktie
Soliditet & Skuldsättningsgrad (%)
Produktområden
Geografiska områden
Intressekonflikter
Verksamhetsbeskrivning
Kristoffer.Lindström äger aktier i bolaget Botnia Exploration:
Nej
Botnia Exploration is an exploration company. Botnia Exploration?s
main priority is gold, but the project portfolio also includes other
precious and base metals. The company is operating in Sweden,
aiming at the early phases of ore deposit development. The
organisation consists of experienced geologists and prospectors, with
invaluable knowledge about land areas with great potential that have
not yet been claimed by competitors. In addition, the company has a
board of directors and a management group with extensive experience
in business management.
Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit
ersättning från bolaget i samband med detta.
Bolaganalys
14
Botnia Exploration
DISCLAIMER
Viktig information
Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad finansiell rådgivare inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på
sektorerna Technology och Life Science. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys och investerarrelationer..
Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye
grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007.
Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende
finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende
finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och
företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory-verksamhet
(sidotillstånd).
Ansvarsbegränsning
Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på
källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen
baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat
kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett
investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett
investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet
av analysen.
Potentiella intressekonflikter
Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa
analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande:



För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende
investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument
för bolaget från 30 dagar innan det att det bevakade bolaget kommer med ekonomiska rapporter, såsom delårsrapporter,
bokslutskommunikéer eller liknande, till det datum Redeye offentliggör sin analys plus två handelsdagar efter detta datum.
En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är
direkt kopplad till sådan verksamhet.
Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett
emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer
att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand
överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen.
Angående Redeyes analysbevakning
Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckligen
anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller
händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument.
Rating/Rekommendationsstruktur
Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och
ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess
möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare.
Redeye Rating (2015-06-10)
Rating
7,5p - 10,0p
3,5p - 7,0p
0,0p - 3,0p
Antal bolag
Ledning
Ägarskap
30
52
2
84
29
47
8
84
Tillväxtutsikter
14
68
2
84
Lönsamhet
7
31
46
84
Finansiell
styrka
16
34
34
84
*För investmentbolag ser parametrarna annorlunda ut.
Mångfaldigande och spridning
Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare
eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse.
Copyright Redeye AB.
Bolaganalys
15