‫פרטנר ‪ -‬תוצאות רבעון שני ‪ - 2011‬תשואת שוק‪₪ 45 ,‬‬ ‫תוצאות חלשות בשורת הרווח ותזרים המזומנים‪ ,‬מורידים את מחיר יעד ל‪ 45-‬ש"ח מ‪63-‬‬ ‫ש "ח ‪.‬‬ ‫התוצאות העסקיות של פרטנר לרבעון השני של ‪ 2011‬שיקפו את המשך החולשה של תחום הסלולר‬ ‫בכלל ושל החברה בפרט‪ .‬ההכנסות הסתכמו בכ‪ 1.887-‬מיליארד ש"ח כאשר בולטת ‪ -‬כמו במקרה‬ ‫של פלאפון‪ ,‬וסלקום ‪ -‬מכירות מוגברות של סמארטפונים‪ .‬להערכתנו‪ ,‬מגמה זו תיחלש במהלך‬ ‫המחצית השניה של ‪ 2011‬וטוב שכך‪ .‬המכירה המוגברת של סמארטפונים במהלך הרבעון השני‬ ‫עשויה להוביל לירידה של ‪ 2-3‬ש"ח בהכנסה הממוצעת ללקוח ברבעון הבא )בלי להתחשב בגורמים‬ ‫נוספים כמו הגברת התחרות וכו'(‪ .‬בולטת עליה משמעותית במספר המנויים במהלך הרבעון כאשר‬ ‫למעשה חל תהליך של "טיוב" בסיס הלקוחות קרי‪ ,‬הצטרפות לקוחות ‪ Post-paid‬ועזיבה של לקוחות‬ ‫‪.Prepaid‬‬ ‫הנהלת פרטנר הודיעה שתי החלטות חשובות מאוד מבחינת מבנה ההון של החברה‪ .‬ראשית לא‬ ‫תהיה הרבעון הזה חלוקת דיבידנד בגלל אי הוודאות בכלכלה העולמית והישראלית‪ .‬הנהלת החברה‬ ‫רואה בצעד זה מעשה אחראי‪ ,‬ואנו מצטרפים לדעתה‪ .‬יחד עם זאת מחזיקי האג"ח של סקיילקס‬ ‫צריכים להתחיל לחשוש מאחר והדיבידנד מפרטנר מהווה מקור מרכזי של תזרים מזומנים להחזרי‬ ‫החוב‪ .‬שנית‪ ,‬החברה תרכוש מעת לעת אג"ח מסדרה א' בהיקף כספי של עד ‪ 200‬מל' ש"ח‪ .‬החלטה‬ ‫זו אמורה לצמצם את רמת המינוף העצומה של פרטנר אבל גם אם כל הסידרה תירכש גובה המינוף‬ ‫של החברה יהיה עדיין גבוה מאוד‪ .‬יחס ההון העצמי לסך מאזן במצב כזה יעלה ל‪ 8.0%-‬לעומת‬ ‫‪ 7.8%‬כיום‪ .‬אנו מדגישים כי יחס זה טוב יותר מזה של סלקום‪.‬‬ ‫נקודות שליליות אשר עולות מן הדו"ח הן‪:‬‬ ‫המשך הירידה ברווחיות לכל אורך דו"ח הרווח והפסד‪.‬‬ ‫ירידה נמשכת בהכנסות משירותי סלולר ‪ 774 -‬מל' ש"ח ברבעון זה לעומת ‪ 793‬מל' ש"ח ברבעון‬ ‫הקודם‪ .‬נתון זה הוא פחות דרמטי מאשר בסלקום‪ .‬פיצוי מסויים לירידה זאת מגיע מצד עליה‬ ‫בהכנסות מתוכן ושירותי ערך מוסף ל‪ 300-‬מל' ש"ח לעומת ‪ 282‬מל' ש"ח ברבעון הקודם‪.‬‬ ‫תזרים מזומנים חופשי נמוך מאוד בגובה של ‪ 158‬מל' ש"ח אשר נובע בעיקר מהשינויים שחלו בהון‬ ‫החוזר כתוצאה ממכירה מוגברת של מכשירי קצה‪ .‬סכום זה נמוך אף מזה שסלקום הציגה שעמד על‬ ‫‪ 174‬מל' ש"ח ברבעון ה‪.2-‬‬ ‫ההכנסה הממוצעת ללקוח ירדה לרמה של ‪ 112‬ש"ח לעומת ‪ 115‬מל' ש"ח ברבעון הקודם ‪ -‬גבוהה‬ ‫מאצל סלקום‪ 108 ,‬ש"ח ופלאפון ‪ 107‬ש"ח‪ .‬אלו בהחלט בשורות יחסית מעודדות‪.‬‬ ‫שורה תחתונה ‪ -‬אנו חוזרים על המלצת תשואת שוק ומורידים את מחיר היעד ל‪ ₪ 45-‬מ‪ 63-‬ש"ח‪.‬‬ ‫אנו מצפים לרווח נמוך יותר במחצית השניה של ‪ 2011‬לעומת המחצית הראשונה ‪ -‬נצרף מודל‬ ‫מפורט בהמשך‪ .‬אנו סבורים כי להמלצות וועדת חייק עשויות להיות השלכות חיוביות על מחירי מניות‬ ‫הסלולר בכך שהן מצד אחד יפתחו עבור פרטנר וסלקום ערוצי הכנסות נוספים ומצד שני יורידו מבזק‬ ‫והוט נתחי שוק בפעילות התחום הקווי‪.‬‬ ‫עיקרי התוצאות ‪-‬‬ ‫נתונים נוספים ‪-‬‬ ‫גילוי נאות‬ ‫ניירות הערך ו‪/‬או הנכסים הפיננסים הנזכרים בעבודה זו עלולים שלא להתאים לכל משקיע‪ .‬אין לראות‬ ‫בעבודה זו משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות או תחליף לייעוץ מס עצמאי‪ .‬עבודה זו אינה‬ ‫מותאמת למטרות ההשקעה ולצרכיו האישים והמיוחדים של כל משקיע‪ .‬עבודת אנליזה זו הינה רכוש הראל‬ ‫פיננסים מסחר וני"ע בע"מ )להלן‪":‬הראל פיננסים מסחר" ו‪/‬או "החברה"(‪.‬‬ ‫אין להעתיק‪ ,‬לשכפל‪ ,‬לצטט‪ ,‬להפיץ או להעביר את העבודה או חלקים ממנה ללא קבלת אישור מראש ובכתב‬ ‫מהחברה‪.‬‬ ‫עבודה זו מתבססת על מידע פומבי גלוי וכן על מקורות מידע הנחשבים בעיני החברה כאמינים‪ .‬הנחת החברה‬ ‫כי המידע ונתונים אלו נכונים‪ ,‬אך אין השימוש בהם מהווה אימות ו‪/‬או אישור לבדיקת נכונתם‪.‬‬ ‫האמור בעבודה זו משקף את חוות דעתנו במועד פרסום העבודה‪ .‬חוות דעתנו יכולה להשתנות בכל עת וללא‬ ‫מתן הודעה נוספת בענין‪ .‬החברה לא תהיה אחראית‪ ,‬בכל צורה שהיא‪ ,‬לנזק ו‪/‬או הפסד שיגרמו‪ ,‬אם יגרמו‪,‬‬ ‫כתוצאה משימוש בעבודה זו‪ ,‬וכן אינה מתחייבת כי התבססות על המידע המופיע בעבודה זו עשוי להניב‬ ‫רווחים‪.‬‬ ‫החברה מסירה אחריות מהקבוצה‪ ,‬מעובדי החברה ומעובדי החברות בקבוצה ונושאי המשרה בחברה ביחס‬ ‫לכל תביעה ו‪/‬או טענה שתעלה בהתבסס על הכתוב בעבודה זו‪.‬‬ ‫החברה ו‪/‬או חברות קשורות אליה ו‪/‬או בעלי שליטה בה ו‪/‬או בעלי ענין במי מהם עשויים להחזיק ו‪/‬או לסחור‪,‬‬ ‫בעבור עצמם ו‪/‬או בעבור אחרים‪ ,‬בניירות הערך והנכסים הפיננסים המצוינים בעבודה זו‪ ,‬וזאת חרף האמור‬ ‫בעבודה זו‪.‬‬ ‫אין להעביר עבודה זו לצד ג' כלשהו‪ .‬העבודה מיועדת רק למי שהיא הומצאה לו במישרין ע"י החברה‪.‬‬ ‫פרטי עבודת האנליזה‬ ‫מועד עריכת העבודה‪10.8.2011 :‬‬ ‫מועד פרסום העבודה‪10.8.2011 :‬‬ ‫פרטי מכין עבודת האנליזה‬ ‫שם‪ :‬רמי רוזן‬ ‫כתובת‪ :‬ז'בוטינסקי ‪ ,7‬רמת גן‬ ‫מספר רישיון ‪ :‬רישיון משווק השקעות מספר ‪.10761‬‬ ‫פרטי השכלה‪:‬‬ ‫תואר ראשון בכלכלה וניהול‪ ,‬תואר שני במנהל עסקים‪ ,‬אוניברסיטת תל אביב‪.‬‬ ‫ניסיון‪:‬‬ ‫מנהל מחלקת מחקר ואנליסט החל משנת ‪ 1995‬ועד היום‪ ,‬בחברות הבאות‪,ING :‬‬ ‫אוסקר גרוס‪ ,‬דיסקונט שוקי הון‪.‬‬ ‫פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין עבודת האנליזה‬ ‫שם התאגיד‪:‬‬ ‫הראל פיננסים מסחר וניירות ערך בע"מ )להלן‪ :‬התאגיד המורשה(‬ ‫כתובת‪:‬‬ ‫ז'בוטינסקי ‪ ,7‬רמת גן‬ ‫מס' טלפון‪:‬‬ ‫‪03-7546237‬‬ ‫גילוי נאות מטעם מכין עבודת האנליזה‬ ‫אני‪ ,‬רמי רוזן‪ ,‬בעל רישיון משווק השקעות מס' ‪ ,10761‬מאשר כי‪ ,‬במועד פרסום‬ ‫העבודה‪ ,‬לא ידוע לי על ניגוד עניינים אשר עשוי להשפיע על שיקול דעתי‪.‬‬ ‫גילוי נאות מטעם התאגיד המורשה‬ ‫ב‪ 30-‬הימים שקדמו למועד הפרסום‪ ,‬התאגיד המורשה או תאגיד קשור אליו החזיקו‪,‬‬ ‫בחשבונות הנוסטרו שלהם או בחשבונות המנוהלים על ידם‪ ,‬החזקה מהותית בסוג‬ ‫מסוים של ניירות ערך של התאגידים הנסקרים‪.‬‬ ‫גרף מחירי המניה‬ ‫מצורף‬ ‫שיטות הערכה לקביעת מחיר היעד והסיכונים העשויים להשפיע על מחיר‬ ‫היעד‬ ‫אנו הערכנו את החברות לפי מודל ה‪.DCF-‬‬ ‫סיכונים עיקריים‬ ‫‪.1‬‬ ‫‪.2‬‬ ‫‪.3‬‬ ‫‪.4‬‬ ‫התניית ביטול סוגיית ההפרדה המבנית בתחרות ממשית במקטע הפנים ארצי‪.‬‬ ‫תחרות בתחום הסלולר‪.‬‬ ‫כניסת שחקנים נוספים בתחום הטלוויזיה הרבה ערוצית‪.‬‬ ‫הצלחה של מיזם התקשורת של חברת חשמל‪.‬‬ ‫הצהרה בדבר עצמאות שיקול הדעת של מכין העבודה‬ ‫אני‪ ,‬רמי רוזן‪ ,‬בעל רישיון משווק השקעות מס' ‪ ,10761‬מצהיר בזאת כי הדעות‬ ‫המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך‬ ‫המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה‪.‬‬ ‫גרף המניה פרטנר‪:‬‬ ‫‪10000‬‬ ‫ת ‪ .‬שוק ‪63‬‬ ‫ש"ח‬ ‫‪25/5/11‬‬ ‫ת ‪ .‬שוק ‪75‬‬ ‫ש"ח‬ ‫‪29/11/10‬‬ ‫ת ‪ .‬שוק ‪84‬‬ ‫ש"ח‬ ‫‪13/12/08‬‬ ‫‪9000‬‬ ‫‪8000‬‬ ‫‪7000‬‬ ‫‪6000‬‬ ‫‪5000‬‬ ‫‪4000‬‬ ‫‪3000‬‬ ‫‪2000‬‬ ‫‪1000‬‬ ‫‪0‬‬ ‫מחלקת ברוקראג' מוסדי‬ ‫מחלקת מסחר‬ ‫סמנכ"ל ברוקראז' מוסדי‬ ‫דודו מנגן‬ ‫‪03-7546122‬‬ ‫מנהל תחום אג"ח‬ ‫רמז בן דבר‬ ‫‪03 - 7546234‬‬ ‫אג"ח‬ ‫חן הימלפרב‬ ‫‪03-7546091‬‬ ‫‪dudum@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪remezbd@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪chenh@harel-finance.co.il‬‬ ‫אג"ח‬ ‫אג"ח‬ ‫אסף סבו‬ ‫‪03-7546233‬‬ ‫כוכי זמיר‬ ‫‪03-7546237‬‬ ‫‪asafs@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪kohiz@harel-finance.co.il‬‬ ‫מניות‬ ‫רועי אשבל‬ ‫‪03-7546238‬‬ ‫מניות‬ ‫יוסי שרון‬ ‫‪03-7546074‬‬ ‫מניות‪ ,‬לקוחות זרים‬ ‫קורין אפריאט‬ ‫‪03-7546039‬‬ ‫‪roea@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪sharony@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪corinnea@harel-finance.co.il‬‬ ‫מנהל דסק מט"ח‬ ‫כרמית כגן‬ ‫‪03-7546203‬‬ ‫דסק מט"ח‬ ‫יוסי מנשה‬ ‫‪03-7546203‬‬ ‫ראש דסק אג"ח זר‬ ‫ארז אסיף‬ ‫‪03-7546058‬‬ ‫‪carmitk@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪yossim@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪ereza@harel-finance.co.il‬‬ ‫מחלקת מחקר מניות ‪SELL SIDE‬‬ ‫מנהל מחלקת מחקר‬ ‫רמי רוזן‬ ‫‪03-7546241‬‬ ‫אנליסט פארמה וביוטק‬ ‫סטיבן טפר‬ ‫‪03-7546240‬‬ ‫אנליסט נדל"ן ובנקים‬ ‫אלעד קראוס‬ ‫‪03 - 7546113‬‬ ‫‪ramir@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪stevent@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪eladk@harel-finance.co.il‬‬ ‫אנליסט‬ ‫רועי ירדן‬ ‫‪03-7546025‬‬ ‫אנליסט חוב‪ ,‬אג"ח חו"ל‬ ‫לירון זיידין‬ ‫‪03-7546071‬‬ ‫‪roiy@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪lironz@harel-finance.co.il‬‬ ‫אגף כלכלה ומחקר‬ ‫ראש אגף כלכלה ומחקר‬ ‫ד"ר מיכאל שראל‬ ‫‪03-7546061‬‬ ‫‪michaels@harel-finance.co.il‬‬ ‫מקרא המלצות‪:‬‬ ‫כלכלן בכיר‬ ‫עופר קליין‬ ‫‪03-7546062‬‬ ‫כלכלן‬ ‫רן זינגר‬ ‫‪03-7546063‬‬ ‫‪oferk@harel-finance.co.il‬‬ ‫‪ranz@harel-finance.co.il‬‬ ‫קניה – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה להיות גבוהה ב‪ 15%-‬ומעלה מתשואת מדד ת"א‪.100-‬‬ ‫תשואת יתר – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה להיות גבוהה ב‪ 5%-15%-‬מתשואת מדד ת"א‪-‬‬ ‫‪.100‬‬ ‫החזק – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה לנוע בין ‪ 5%‬מעל ל‪ 5%-‬מתחת לתשואת ת"א‪.100-‬‬ ‫תשואת חסר – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה להיות נמוכה ב‪ 5%-15%-‬מתשואת מדד ת"א‪-‬‬ ‫‪.100‬‬ ‫מכירה – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה להיות נמוכה ב‪ 15%-‬ומעלה מתשואת מדד ת"א‪.100-‬‬ ‫מקרא סיכונים‪:‬‬ ‫סיכון גבוה ‪ -‬חברה בעלת חלק או כל המאפיינים הבאים‪ :‬ביתא גבוהה מ‪ ,1-‬מבנה מאזן חלש‪ ,‬שיעור צמיחה‬ ‫שנתי של מעל ‪.20%‬‬ ‫סיכון שוק ‪ -‬חברה בעלת חלק או כל המאפיינים הבאים‪ :‬ביתא שווה ל‪ ,1-‬מבנה מאזן סביר‪ ,‬שיעור צמיחה‬ ‫שנתי של ‪.8%-15%‬‬