1. No category

EXPECTATIVAS DE RESULTADOS TRIMESTRALES
Análisis Bancolombia: Investigación renta variable / macro colombiana
Colombia: Reporte especial I 28 de abril de 2015
Expectativas de resultados 1T15
El 1T15 significa para las compañías del mercado colombiano el inicio de una nueva
era en materia de reportes financieros. Esta es la era de las normas contables
internacionales, mejor conocidas como IFRS (International Financial Reporting
Standards) o NIIF, un conjunto de estándares y políticas contables y financieras que
se vienen implementando en el mundo desde 2005 y que en 2015 aterrizan en
Colombia tras un largo proceso de definiciones legales, institucionales y corporativas.
Aunque hay algunas compañías que vienen trabajando en el tema desde hace un
buen tiempo, y aunque algunas otras con listamiento en otros mercados ya adoptaron
los estándares con anterioridad, lo cierto es que para la mayoría esta será la primera
ocasión en que la normatividad es aplicada. De la misma manera, es la primera vez en
que muchos inversionistas se verán enfrentados al entendimiento de las nuevas cifras
reveladas, aspecto que en nuestra opinión constituye un gran reto.
No ajenos a esta situación en Valores Bancolombia hemos venido adelantando un
análisis de los principales cambios que trae consigo la aplicación de esta normatividad
contable y aunque las conclusiones del mismo las presentaremos en un posterior y
más detallado informe podemos adelantar que nuestra principal conclusión es que las
NIIF, más que cambiar la noción del valor que las compañías están en capacidad de
generar en el giro ordinario de su negocio, se trata de un cambio en el idioma en que
los resultados son expresados.
Así las cosas, si bien estamos tranquilos con los precios objetivo y las
recomendaciones de inversión que hemos presentado en análisis previos,
reconocemos las complejidades que este tema trae consigo en términos de
interpretación de los estados financieros.
Es por esto que en esta ocasión, ante la ausencia de cifras contables previas en NIIF,
y en consideración de una todavía muy parcial o mínima divulgación y explicación de
las políticas contables que cada empresa ha decidido adoptar, hemos concluido que
no sería fiable hacer una aproximación a los resultados en NIIF desde nuestra actual
base de proyección en ColGAAP e igualmente, que no tiene mucho sentido presentar
nuestra expectativa de resultados en el anterior estándar.
En consecuencia, en esta oportunidad hemos optado por brindar nuestra expectativa
de resultados no en términos contables y financieros sino a la luz del análisis del
desempeño de las principales variables macroeconómicas y operativas con incidencia
en las compañías bajo cobertura, así como de algunos aspectos cualitativos e
informativos.
Por lo mismo, esperamos mantener esta forma de presentar las expectativas de
resultados hasta que la base de reportes trimestrales en NIIF complete un horizonte de
análisis suficientemente amplio para estructurar una nueva base de proyección basada
en dicho estándar contable, algo que de acuerdo con decisiones institucionales se
daría en el 4T15, cuando se cuente con 4 trimestres de 2014 y 4 de 2015.
Reiteramos nuestro punto de vista sobre el valor fundamental de las compañías, el
cual no cambia con este cambio de contabilidad internacional, ya que el flujo de caja
es el mismo bajo ambas normas contables, los invitamos a leer el análisis que
presentamos a continuación.
1
Evolución COLCAP 1T15 (base 100)
1800
1T15
1700
1600
1500
1400
1300
1200
Apr-14
Jul-14
Oct-14
Jan-15
Fuente: Grupo Bancolombia, Bloomberg
Analistas
Nombre: Jairo Julián Agudelo Restrepo
Teléfono: (574) 6047048
E-mail:
jjagudel@bancolombia.com.co
Nombre: Juan Camilo Dauder
Teléfono: (574) 604 98 21
E-mail:
jdauder@bancolombia.com.co
Nombre: Maria Paula Cortés
Teléfono: (571) 353 66 00 ext 37387
E-mail:
mpcortes@bancolombia.com.co
Nombre: Diego Buitrago Aguilar
Teléfono: (571) 746 39 84 ext 37307
E-mail:
diebuit@bancolombia.com.co
Nombre: Germán Zúñiga Saavedra
Teléfono: (574) 604 70 45
E-mail:
gzuniga@bancolombia.com.co
Nombre: Federico Pérez García
Teléfono: (574) 604 81 72
E-mail:
fedgarci@bancolombia.com.co
Apr-15
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
Balance macroeconómico al inicio de 2015
2
14,2
Total nacional
Trece ciudades
13,6
14,1 12,9 12,6
13,5
13,2
13,0 12,8
12,5
12,5
12,6 12,9
12,3
12,0
11,9 11,8
11,2
10,7
10,0
9,9
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Fuente: Grupo Bancolombia, DANE
Figura 2 – Crecimiento de la producción industrial
sin trilla de café (var.% anual)
Producción industrial sin trilla de café (YoY%)
Ventas de la industria (YoY%)
15%
10%
5%
0%
-1,3%
-5%
-1,6%
-10%
Dic-14
Feb-15
Oct-14
Ago-14
Abr-14
Jun-14
Dic-13
Feb-14
Oct-13
Ago-13
Abr-13
Jun-13
Dic-12
Feb-13
Oct-12
Ago-12
Abr-12
Jun-12
Dic-11
Feb-12
Oct-11
-15%
Fuente: Grupo Bancolombia, DANE
Figura 3 – Ventas al por menor (var.% anual)
30%
Total Comercio Minorista sin Combustibles
25%
Total Comercio Minorista sin Combustibles ni Vehículos
20%
15%
10%
8.49%
5%
4,77%
0%
-5%
Fuente: Grupo Bancolombia, DANE
Feb-15
Nov-14
Ago-14
Feb-14
May-14
Nov-13
Ago-13
May-13
Feb-13
Nov-12
Ago-12
May-12
Feb-12
Nov-11
Ago-11
Feb-11
-10%
May-11
En materia de comercio internacional, las ventas al exterior de Colombia continuaron
su tendencia de retroceso en febrero, aunque en un menor ritmo de caída. En efecto, el
DANE reportó que durante el segundo mes del año las exportaciones sumaron US$
3.128 millones, lo que equivale a un descenso de 26,8% con respecto al mismo mes de
16,0
Nov-10
En cuanto a la confianza, los resultados de marzo reportados por Fedesarrollo fueron
desfavorables. Por una parte, el índice de confianza comercial se ubicó en marzo en
20,3%. Este resultado representa un retroceso de 1,1pps frente a lo observado el mes
previo y una disminución de 8,5pps con respecto a un año atrás. Por otro lado, el
índice de confianza de los consumidores se ubicó en 2,3%, frente a febrero, disminuyó
11,7 pps y 16,2 pps con respecto al dato observado un año atrás. De esta manera, la
confianza de los hogares se ubica en estos momentos en el nivel más bajo desde julio
de 2009.
17,2
15,7
Ago-10
Por otra parte, las cifras más recientes acerca del desempeño del sector comercio y las
compras de los hogares sugieren una moderación en su comportamiento en el inicio de
2015. En efecto, en febrero el comercio al por menor tuvo un crecimiento interanual de
4,3%. Excluyendo combustibles, la variación interanual se ubicó en 4,77%. Las ventas
estuvieron impulsadas por bebidas alcohólicas, cigarrillos y productos de tabaco
(17,5%), artículos de ferretería (17,1%) y otras mercancías para uso personal y
doméstico (13,3%). En contraste, las ventas de vehículos automotores y motocicletas
registraron una disminución de 11,3% con respecto al segundo mes de 2014 y las
ventas de libros, papelería y útiles escolares lo hicieron a una tasa de -7,9%. En el
caso de la continuidad en el retroceso de las ventas de vehículos se evidencia el efecto
de la depreciación del tipo de cambio.
17,6
16,3
15,9
Ago-11
En materia de comercio exterior, las cifras de exportaciones tanto tradicionales como
no tradicionales continúan a la baja, afectadas por el descenso en los precios del
petróleo y otras materias primas. A ello se sumó la débil dinámica de la producción
industrial, medida a través de la encuesta mensual manufacturera, que pese a que
redujo su ritmo de caída, en febrero retrocedió 1,3% en términos interanuales. No
obstante, la confianza industrial arroja señales de recuperación en lo corrido del año.
Concretamente, al cierre del 1T15 el índice de confianza industrial se ubicó en 4,1%,
superior al registrado un año atrás (2,8%).
19,0
Feb-10
En relación con el mercado laboral, en el segundo mes de 2015 el desempleo en las 13
principales ciudades del país se ubicó en 10%, lo que representa una disminución de
1,2 pps en relación con lo observado un año atrás (11,2%). A nivel nacional, la tasa de
desempleo pasó de 10,7% en febrero de 2014 a 10% en el mismo mes de 2015. El
resultado final del desempleo urbano está explicado por un incremento de 351.000 en
el personal ocupado (equivalente a una variación interanual de 3,5%), que contrasta
positivamente con la creación observada en febrero de 2014 (257.000). Lo anterior
evidencia que la creación de empleo continuó siendo favorable, en línea con el
resultado de enero de 2015.
Figura 1 – Tasa de desempleo nacional y urbano a
febrero de cada año (% de la PEA)
May-10
El reporte de crecimiento económico del cierre de 2014 reflejó una tasa de aumento
anual del PIB de 3,5% en el último cuarto del año y de 4,6% en todo 2014, inferior al
4,9% observado en 2013. En el crecimiento se observó que los componentes de
demanda interna se encuentran en desaceleración, y del lado de la oferta los sectores
transables de la economía permanecieron en terreno negativo, lo que contrasta con la
tasa de expansión de la construcción. En el inicio de 2015 los indicadores líderes
sugieren que la desaceleración se mantiene. Por ejemplo, el Indicador de Seguimiento
a la Economía –ISE- registró en enero una variación anual de 3,0%, inferior a la
observada un mes atrás (4,2%) y un año atrás (5,8%). En consecuencia, para el 1T15
prevemos un crecimiento del PIB del cercano al 3%.
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
2014. Es importante resaltar que el deterioro se presentó tanto en las exportaciones
tradicionales como no tradicionales. Las primeras pasaron de US$ 3.005mn en febrero
de 2014 a US$ 2.008mn en febrero de 2015 (-33,2%). Del mismo modo, las no
tradicionales disminuyeron 11,6% interanual, afectadas por una variación de -9,7% en
el grupo de exportaciones de manufacturas y de -70,3% en el grupo de “otros
sectores”.
De otro lado, la balanza cambiaria con corte a enero de 2015 reveló que los flujos
netos de Inversión Extranjera Directa (IED) se redujeron desde US$3.639 millones en
marzo de 2014 hasta US$3.378 a la misma fecha del año en curso. Esto se debe al
descenso en los flujos de inversión destinados al sector de petróleo y minería, que
pasaron de US$3.000 en el 1T14 a US$2.695 en el 1T15. Esta reducción estuvo en
línea con una caída sustancial de los flujos netos de inversión de portafolio. Es así
como estos pasaron de US$2.660 millones en el primer cuarto de 2014 a US$982
millones en el 1T15
Por último, en el frente inflacionario, en marzo de 2015 los precios al consumidor
registraron una variación mensual de 0,59%, superior en 20pbs al resultado de marzo
de 2014 e inferior a nuestra expectativa (0,83%). Con este resultado, el aumento anual
del IPC llegó a 4,56%, superior al límite superior del rango meta de inflación (4%), y el
nivel más alto observado desde mayo de 2009, cuando la inflación anual se ubicó en
4,77%. Vale la pena destacar que los alimentos acumularon una variación anual de
7,36%, la más elevada desde inicios de 2009.
Sin embargo, vale la pena resaltar la recuperación que ha mostrado la producción de
petróleo en el 1T15, la cual podría contribuir a la recuperación moderada del sector de
explotación de minas y canteras en el PIB del 1T15. Con la información disponible,
mantenemos nuestra perspectiva de que la economía crecería 3,4% en 2015, por
debajo de lo que prevé el Banco Central (3,6%) y el Gobierno (entre 3,5% y 4,0%).
Tabla 1. Semáforo de indicadores líderes de actividad
PIB
Consumo de hogares
Inversión
Inflación
Desempleo urbano
Creación de empleo
Exportaciones
Unidad de
medida
YoY (% )
YoY (% )
YoY (% )
YoY (% )
(% )
Miles
YoY (% )
Último dato
Un período Un año
Frente a un
Fecha
Valor
atrás
atrás
período atrás
4T14
3,5
4,2
6,1
4T14
5,1
4,1
4,2
4T14
8,5
10,1
13,8
Marzo
4,6
4,4
2,5
Febrero
10,0
11,8
11,2
Febrero
352
345
257
Febrero
-26,8
-40,2
-8,5
Tradicionales
No tradicionales
Importaciones
Consumo
Bienes de capital
Ventas minoristas
Ventas de vehículos
Confianza del consumidor
Demanda de energía
Producción industrial
Confianza industrial
Producción de petróleo
Licencias de construcción
YoY (% )
YoY (% )
YoY (% )
YoY (% )
YoY (% )
YoY (% )
Unidades
Indice
YoY (% )
YoY (% )
Indice
Miles de barriles
YoY (% )
Febrero
Febrero
Enero
Enero
Enero
Febrero
Febrero
Marzo
Febrero
Febrero
Marzo
Marzo
Febrero
-33,2
-11,6
0,8
-6,6
21,3
4,8
22.518
2,3
3,0
-1
4,1
1.021
-4,4
-48,6
-15,4
11,2
9,5
6,1
7,4
21.512
14,0
2,7
-4
7,3
1.027
-0,5
-5,9
-14,1
-6,6
-6,3
-12,6
7,5
24.371
18,5
6,4
4
2,8
977
1,8
Despachos de cemento
Cartera total
Comercial
Consumo
Hipotecaria
Ind. Seguimiento Económico ISE
YoY (% )
YoY (% ) real
YoY (% ) real
YoY (% ) real
YoY (% ) real
YoY (% ) real
Febrero
Enero
Enero
Enero
Enero
Enero
13,3
11,4
12,2
9,8
10,3
3,0
8,3
10,5
10,1
10,0
11,6
4,2
10,7
11,4
10
9,9
13
5,8
Indicador
Positivo pero menor frente al período anterior
Mucho más negativo que el período anterior
Mejor frente al período anterior
Fuente: Bancolombia, DANE, Econometría, Fedesarrollo, ANH, SFC
3
Frente a un
año atrás
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
CELSIA (Compra) – Consolidación de operaciones en
Centroamérica compensarían debilidad en Colombia
Fecha de publicación: Por confirmar
Esperamos que los resultados consolidados del 1T15 de Celsia se vean favorecidos
por la consolidación del 100% de los activos adquiridos a finales de 2014 en
Centroamérica. Excluyendo este efecto con el fin de hacer el análisis más comparable
con el 1T14, anticipamos cierta debilidad en los resultados de las operaciones en
Colombia, debido principalmente a: i) la disminución en la generación hidroeléctrica en
EPSA (-20% año a año), dadas las menores afluencias hídricas en la región del Valle
durante el trimestre (84% de la media histórica), y ii) los impactos de la reforma
tributaria en cuanto a impuesto a la riqueza y CREE.
No obstante lo anterior, esperamos un mejor desempeño operativo en comparación
con lo reportado en el 4T14, soportado en la mayor participación de las centrales
térmicas y los favorables precios de bolsa que aumentaron 13% frente al 1T14 y 3% en
comparación con el trimestre anterior. De esta manera, destacamos las bondades del
portafolio balanceado de activos de Celsia, que le permitiría presentar un
comportamiento prácticamente estable en la generación de energía (-1% año a año),
sin afectar su estrategia comercial. Para esto, es previsible que la compañía
complemente su producción de energía con compras adicionales en el mercado.
Finalmente, con respecto a la consolidación de las operaciones en Centroamérica,
esperamos que impacten positivamente los ingresos y las utilidades de Celsia, una vez
superados los eventos no recurrentes que afectaron los resultados del 4T14.
Tabla 2 – Expectativa de resultados Celsia
Consolidado 1T15 (COPmn) (*)
1T15E
Generación (GWh)
Ventas de energía (GWh)
Contratos (GWh)
% Contratos
Bolsa (GWh)
% Bolsa
Com pras de energía (GWh)
Compras / Generación (%)
Ventas en contratos / Generación
1T15E
Generación (GWh)
Ventas de energía (GWh)
Fecha de publicación: Mayo 4
Bolsa (GWh)
% Bolsa
4
-1,3%
6,4%
8,2%
4,6%
35,6%
Tabla 3 – Expectativa de resultados EPSA 1T15
(COPmn)
ISAGEN (Mantener) – Positivo impacto de Sogamoso
Sin embargo, los resultados no operacionales podrían moderar el sobresaliente
desempeño operacional debido principalmente a: i) un mayor gasto financiero por la
causación de intereses asociados a la deuda utilizada en la financiación de Sogamoso,
y ii) los impactos de la reforma tributaria en cuanto a impuesto a la riqueza y CREE.
Var%
1.740
2.196
1.079
49%
1.117
51%
457
26%
62%
Fuente: Grupo Bancolombia, Celsia
% Contratos
Destacamos el crecimiento esperado de 23% anual en la generación de energía en el
1T15, aunque es importante precisar que sin el efecto base del aporte de Sogamoso, la
generación de las otras plantas disminuiría 11% frente al 1T14 debido a las menores
afluencias hídricas durante el trimestre. En este orden de ideas, esperamos que
ISAGEN de continuidad a su estrategia comercial agresiva con un aumento de 13%
anual en las ventas de contratos, a su vez que mantenga una participación activa en
bolsa (11% año a año). Además, la mayor generación propia implicaría una reducción
significativa en las compras de energía, lo cual impactaría positivamente los márgenes
operacionales.
1T14
(*) Operaciones en Colombia.
Contratos (GWh)
Para el 1T15, esperamos un buen desempeño operativo y financiero de ISAGEN en
comparación con el 1T14, como resultado de la mayor producción de energía que
aporta Sogamoso. Es importante resaltar que el megaproyecto hidroeléctrico
Sogamoso inició operación comercial el 20 de diciembre de 2014, y en pocos días su
aporte en generación de energía contribuyó positivamente a los resultados del último
trimestre de 2014 y en consecuencia para 2015 esperamos que la operación completa
de esta central impacte positiva y significativamente los resultados de ISAGEN.
1.717
2.337
1.168
50%
1.168
50%
619
36%
68%
Com pras de energía (GWh)
Compras / Generación (%)
Ventas en contratos / Generación
1T14
Var%
830
1.107
1.039
1.198
-20,1%
-7,6%
816
74%
291
26%
277
33%
98%
692
58%
506
42%
160
15%
67%
17,9%
-42,5%
73,6%
Fuente: Grupo Bancolombia, Celsia
Tabla 4 – Expectativa de resultados ISAGEN 1T15
(COPmn)
1T15E
Generación (GWh)
Ventas de energía (GWh)
Contratos (GWh)
% Contratos
Bolsa (GWh)
% Bolsa
Exportaciones (GWh)
Com pras de energía (GWh)
Compras / Generación (%)
Ventas en contratos / Generación
Fuente: Grupo Bancolombia, Isagen.
1T14
3.701
3.845
2.912
76%
933
24%
0
145
2.999
3.434
2.585
75%
840
25%
9
435
4%
79%
14%
86%
Var%
23,4%
12,0%
12,6%
11,1%
-96,4%
-66,7%
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
EEB (Mantener) – Emgesa: Aumento en generación
favorecería resultados trimestrales
Fecha de publicación: por confirmar
Estimamos que los resultados de Emgesa para el 1T15 deberían evidenciar un buen
desempeño en comparación con el 1T14, debido a un comportamiento positivo en la
generación de energía (7% año a año) gracias a mejores condiciones relativas en
cuanto a aportes hídricos de la región centro y a la repotenciación del proyecto Salaco.
Esto, sumado al panorama favorable de precios de energía, debería impulsar los
ingresos de Emgesa. Además, la mayor generación propia implicaría una reducción
moderada en las compras de energía, lo cual impactaría positivamente los márgenes
operacionales.
Sin embargo, los resultados no operacionales podrían afectar el resultado neto debido
principalmente a los impactos de la reforma tributaria en cuanto a impuesto a la riqueza
y CREE.
Tabla 5 – Expectativa de resultados Emgesa 1T15
(COPmn)
1T15E
Generación (GWh)
Ventas de energía (GWh)
Contratos (GWh)
% Contratos
Bolsa (GWh)
% Bolsa
Com pras de energía (GWh)
Compras / Generación (%)
Ventas en contratos / Generación
1T14
Var%
3.202
3.707
2.991
3.677
7,1%
0,8%
2.545
69%
1.162
31%
552
2.533
69%
1.144
31%
686
0,5%
17%
79%
23%
85%
1,6%
-19,5%
Fuente: Grupo Bancolombia, Emgesa
ECOPETROL (Venta) – Impacto de precios del petróleo aún
más fuerte que en el trimestre pasado
Fecha de publicación: por confirmar
Para el 1T15 esperamos que Ecopetrol incremente su producción a 778 kbped desde
los 765 kbped registrados en el 4T14. Este incremento se explica por los mayores
niveles de producción mostrados en los principales campos de la compañía y en
especial por Chichimene, el cual esperamos de cuenta de una producción cercana a
los 80 kbped frente a 67 kbped en el 4T14.
Aunque el mencionado incremento de la producción es un factor a resaltar dentro de la
operatividad de la compañía, pensamos es importante tener en cuenta que este no se
reflejará en un incremento de ingresos debido al significativo declive intertrimestral de
33.6%, desde USD73.2 /bbl hasta USD48.6 /bbl, observado en los precios del WTI.
Debido a esta caída, esperamos que la canasta de crudos y productos de la compañía
se ubique en USD45.8 /bbl y USD 61.3/bbl reflejando descensos de 27.2% y 24.1%,
respectivamente.
Tabla 6 – Expectativa de resultados Ecopetrol
1T15 (COPbn)
Produción de crudo (kboed)
Produción de gas (kboed)
Producción total (kboed)
Precio WTI (USD/bbl)
Canasta de crudo
Canasta de gas
Canasta de productos
1T15E
645
133
778
48.6
45.8
20.3
61.3
4T14
629
136
765
73.2
62.9
23.1
80.8
Var%
2.5%
-2.0%
1.7%
-33.6%
-27.2%
-12.1%
-24.1%
Fuente: Grupo Bancolombia, Ecopetrol
Es importante resaltar que estamos a la espera de que la compañía publique su plan
estratégico a 2030 en donde presentará tanto sus nuevas metas de producción como
su plan de inversiones en exploración y refinación para los próximos 15 años. Según lo
mencionó su nuevo Presidente Juan Carlos Echeverry, la compañía no presentará
cambios en su estructura corporativa sino que redefinirá su foco.
CANACOL ENERGY (Compra especulativa) – Impactos de
precios del petróleo reflejados en resultados financieros
Fecha de publicación: por confirmar
Para el 1T calendario (3T fiscal) esperamos que Canacol Energy presente una leve
disminución de 2.8% en su producción hasta los 11.82kboed. Lo anterior, explicado
principalmente por declives en los campos Rancho Hermoso y Ecuador. En los
campos LLA-23 y Esperanza esperamos una producción prácticamente estable.
Al igual que con Ecopetrol, esperamos que la compañía refleje un menor nivel de
ingresos debido al pronunciado descenso que presentó el WTI en el trimestre (33.6%),
el cual llevaría a que el precio promedio de venta de la compañía se ubique en
USD33.8/bbl, cifra 25.8% inferior al precio del 4T14 cuando dicho precio fue
USD45.6/bbl.
5
Tabla 7 – Expectativa de resultados Canacol 1T15
(USDk)
Produción de crudo (kboed)
1T15E
4T14
Var%
8.25
8.59
-3.9%
Produción de gas (kboed)
3.24
3.24
0.0%
Producción total (kboed)
11.49
11.82
-2.8%
Precio WTI (USD/bbl)
48.6
73.2
-33.6%
Precio promedio de venta ($/boe)
33.8
45.6
-25.8%
Fuente: Grupo Bancolombia, Canacol
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
Finalmente, estamos esperando que Canacol publique su plan de inversiones para el
presente año el cual, según lo informó la compañía, no ha sido publicado dado que
esperan poder incluir en este el reciente descubrimiento exploratorio en el pozo
Clarinete, pilar fundamental del desarrollo de la estrategia de gas.
CEMENTOS ARGOS (Compra) – Afectados por presión de
precios en la costa norte y ajustes en IFRS
Fecha de publicación: última semana de mayo
Los resultados financieros de Cementos Argos se podrían ver beneficiados desde el
punto de vista del ingreso por dos razones principales: i) el buen desempeño en la
actividad constructora en Estados Unidos, en donde los inicios de construcción de
viviendas nuevas presentaron un crecimiento del 4.7% en el primer trimestre del año
alcanzando 2.9mn de unidades, al igual que por la recuperación en los precios y la
consolidación de la operación a una tasa de cambio más devaluada, y ii) el buen
comportamiento que ha presentado la demanda interna en Colombia donde la
producción de cemento creció un 11%, mientras que los despachos de cemento lo
hicieron en un 10% interanual.
Tabla 8 – Evolución producción y despachos de
cemento enero – febrero (toneladas)
1T15
1T14 Var.%
1.934.124 1.743.172 11,0%
Producción de cemento (ton)
Despachos de cemento (ton)
1.913.151 1.738.732 10,0%
Inicios de construcción USA (mn unidades)
2,91
2,78 4,7%
Fuente: Grupo Bancolombia, DANE, Bloomberg
Sin embargo, el impacto que se pueda presentar en los márgenes de rentabilidad es
difícil de estimar, teniendo en cuenta que durante el último semestre del año 2014 se
presentó una fuerte competencia en la costa norte del país que generó contracciones
en el margen operacional y EBITDA de la compañía. A pesar de esto, creemos que la
devaluación de la tasa de cambio pudo haber generado una disminución en el cemento
y Clinker importado, teniendo en cuenta la pérdida de competitividad, algo que podría
favorecer los estados financieros de la cementera.
130
126
120
108
110
270
250
230
210
190
170
abr-15
ene-15
abr-14
ene-14
oct-13
jul-13
abr-13
ene-13
oct-12
jul-12
abr-12
ene-12
150
abr-15
ene-15
jul-14
oct-14
ene-14
jul-13
oct-13
Tabla 10 – Índice de materias primas en COP
Fuente: Grupo Bancolombia, Nutresa
6
abr-13
ene-13
jul-12
oct-12
abr-12
ene-12
jul-11
oct-11
abr-11
ene-11
Fuente: Grupo Bancolombia, Nutresa
oct-11
A pesar de estas diferencias, es importante destacar que el consumo interno aunque
haya presentado una leve desaceleración mantiene buenos indicadores con el
comercio al por menor excluyendo combustibles y vehículos creciendo un 9,33% año
corrido a febrero, mientras que el sector de alimentos y bebidas no alcohólicas lo hizo
un 8,77%, lo que debe mantener el buen dinamismo en las ventas de la compañía.
70
jul-11
Sin embargo, es importante destacar que desde marzo del presente año, la compañía
inició la consolidación de su reciente compra de Grupo El Corral, el cual presenta unos
márgenes de rentabilidad superiores a los de Grupo Nutresa consolidado, por lo cual
esperamos que esta consolidación ayude a compensar en parte la contracción en el
margen proveniente de los dos puntos tratados inicialmente.
80
abr-11
Por otra parte, nuestro cálculo del índice de materias primas de Nutresa sugiere que
durante el 1T15 el índice disminuyó un 13,4% en USD, mientras que en pesos este
creció un 6,6%, teniendo en cuenta la devaluación de la tasa de cambio, algo que
esperamos tenga un impacto negativo en los márgenes año contra año.
89
90
ene-11
Grupo Nutresa mantiene una exposición neta a la tasa de cambio cercana a los
USD250mn, de los cuales la compañía cubre cerca de un 20%-30%, por lo cual la
tendencia devaluacionista presentada en el primer trimestre del año podría tener un
impacto negativo en los márgenes de rentabilidad.
97
107
100
abr-14
Fecha de publicación: Mayo 29
140
jul-14
NUTRESA (Mantener) – Menores márgenes pero resultados
estables
Tabla 9 – Índice de materias primas en USD
150
oct-14
Es importante también tener en cuenta que la compañía decidió reflejar el impuesto a
la riqueza a través del balance general, por lo cual no se espera un impacto relevante
en las utilidades netas de la compañía a raíz de este impuesto en particular.
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
GRUPO ÉXITO (Comprar) – Afectados por la feroz
competencia y gastos no recurrentes
Fecha de publicación: Febrero 10
Al igual que el comercio al por menor, las ventas de las grandes superficies en
Colombia también han mostrado un buen dinamismo ya que según el DANE el
crecimiento de los ingresos fue del 13.1% en los primeros dos meses del año, al pasar
de ventas netas de COP5,76bn a COP6,51bn en enero y febrero de 2014 y 2015,
respectivamente. Así mismo, es importante destacar que el crecimiento en el número
de empleados de las grandes superficies también creció un 6,3% en los primeros dos
meses del año, algo que va en línea con el buen dinamismo en los ingresos.
Más aún, creemos que la fuerte devaluación tendría un impacto positivo en el
comportamiento de las ventas de Grupo Éxito, ya que su exposición a producto
importado es mucho menor que en otros casos como lo puede ser un PriceSmart, o un
Cencosud.
Así mismo, es importante tener en cuenta que la compañía empezó a consolidar la
adquisición de Super Inter en el cuarto trimestre del año 2014 que, sumado a la
promoción Aniversario Éxito que fue celebrada entre el 27 de febrero y el 18 de marzo
del año 2015, mientras que fue celebrada entre el 28 de marzo al 16 de abril en el año
2014, genera expectativas positivas en ventas pero un menor comportamiento en los
márgenes de rentabilidad, teniendo en cuenta que SuperInter al ser un formato de
descuento presenta menores márgenes en comparación con los otros formatos del
Grupo.
Por último, es importante resaltar que Grupo Éxito decidió reflejar el impuesto a la
riqueza a través del estado de resultados, lo cual también tendrá una presión bajista en
las utilidades netas de la compañía.
AVIANCA (Comprar) – Resultados estables
Fecha de publicación: por confirmar
Teniendo en cuenta la fuerte contracción en los precios del combustible de avión o jet
fuel durante el primer trimestre del año que se ubicó en USD162,1/galón, con una
contracción del 45% frente a los USD293,1/galón del 1T14, o una contracción del 40%
frente al precio promedio de 2014 de USD269,3/galón, esperamos que los márgenes
de rentabilidad de la compañía presenten una recuperación importante.
Más aún, las estadísticas operacionales para los primeros dos meses del año son
bastante positivas con un factor de ocupación que se ubica en un 80% en promedio
(74,9% local y 81,5% internacional), mientras que en el mismo período del año anterior
se ubicó en un 79,4% (77,4% local y 79,9% internacional), lo que debería tener un
impacto positivo en la rentabilidad de los vuelos y por ende en los estados financieros
consolidados.
Es importante también tener presente que la compañía se encuentra desarrollando
importantes inversiones en algunos centros de entrenamiento y logísticos en la ciudad
de Bogotá y en Río Negro (cerca de Medellín) para mejorar la optimización de sus
operaciones hacia futuro, lo cual podría traer consigo gastos no recurrentes en sus
estados financieros.
Por último, es importante resaltar que Avianca Holdings presenta sus estados
financieros en USD, por lo cual la consolidación de la operación en Colombia, que
puede ser entre 15%-20% de los ingresos totales de la compañía, no tendría un
impacto relevante en la consolidación de los estados financieros.
7
Tabla 11 – Estadísticas operacionales Avianca
Holdings
Pasajeros
Internacional
Domestico
ASK
Internacional
Domestico
RPK
Internacional
Domestico
Factor de ocupación
Internacional
Domestico
Ene - Feb 15 Ene - Feb 14
6,680
6,189
2,672
2,569
4,008
3,620
10,549
9,861
8,174
7,798
2,375
2,063
8,332
7,734
6,568
6,140
1,764
1,594
79.0%
78.4%
80.4%
78.7%
74.3%
77.3%
Fuente: Grupo Bancolombia, Avianca Holdings
Var.%
7.9%
4.0%
10.7%
7.0%
4.8%
15.1%
7.7%
7.0%
10.7%
55.4
161.4
-299.2
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
Expectativas de resultados - Sector infraestructura 1T15
El sector de infraestructura, durante el primer trimestre del año, mostró dinamismo en
la consecución de los proyectos de cuarta generación. Por un lado se firmaron varias
actas de inicio y contratos de la primera ola, donde se encuentran: i) MulalóLoboguerrero, ii) Autopista Conexión Norte, entre otros; por otro lado, en asociaciones
público privadas de iniciativa privada, se adjudicó el proyecto Segunda Calzada
Ibagué-Cajamarca, a la estructura plural Promesa de Sociedad Futura GICA S.A., la
cual ya tiene acta de inicio.
Con relación a los proyectos de la segunda ola, la ANI publicó los pliegos definitivos,
dando inicio a los procesos de licitación, en cumplimiento al cronograma inicialmente
establecido.
Adicionalmente, se dieron avances en proyectos de infraestructura vial como i) inicio de
excavación del túnel 2 en el sector El Tablón-Puente Tellez, ii) inauguración Variante
Oriental de Sincelejo y Circunvalar de Montería, continuidad en el proyecto vía al mar,
entre otros.
Avances en la infraestructura aeroportuaria:

Ampliación del aeropuerto El Dorado – Estructuración El Dorado 2

Obras complementarias del aeropuerto Simón Bolívar, Santa Marta

Publicación de pliegos definitivos aeropuertos Armenia, Popayán y Neiva

Modernización aeropuertos en Antioquia, Córdoba y Sucre

Firma del contrato de modernización del aeropuerto de Barranquilla
Avances en la infraestructura férrea:

Inauguración de la Red Férrea del Pacífico, Valle del Cauca
En lo corrido del segundo trimestre se han cerrado las licitaciones de varios proyectos
en donde las estructuras plurales han presentado sus propuestas de interés. A
diferencia de la primera ola, los interesados han sido más activos (entre 4 y 7
proponentes con importante participación internacional), y desde nuestro punto de vista
se ha contado con el compromiso y cumplimiento del Gobierno. Adicional a esto se dio
la adjudicación de otras dos APP de iniciativa privada (Malla Vial del Meta y Segunda
Calzada Chirajara-Villavicencio), motivo por el cual seguimos recomendando las
empresas emisoras participes en este sector.
CONCONCRETO (Compra)
Publicación de resultados: Mayo 27
Durante el primer trimestre de 2015 Conconcreto presentó dinamismo en su portafolio
de proyectos y en la ejecución de nuevos contratos en donde resaltamos: i) desarrollo
y construcción del sexto centro comercial Gran Plaza en Soacha, ii) la firma del
contrato para ejecutar las obras finales del túnel de La Línea por COP105.000mn, iii) la
etapa inicial de la construcción del centro de experiencia operacional de Avianca en
Bogotá, iv) entrega de una planta industrial para producción de clinker a Cementos
Panam en República Dominicana (70 ton/hora), v) Hidrocucuana (capacidad instalada
de 55mw) se encuentra en su fase final para ser entregada a la Empresa de Energía
del Pacífico en donde se construyeron 5km de túnel, vi) avances en el viaducto Rafael
Uribe Uribe en Sabaneta el cual se encuentra en un 35% de construcción y será
entregado en diciembre del presente año, y vii) la construcción de la represa
hidroituango, entre otros proyectos nacionales e internacionales.
La compañía no ha estado muy presente en los proyectos de cuarta generación pero
uno de los motores más importantes en este momento es la alianza inmobiliaria que
firmó con el Grupo Argos, en donde Conconcreto realizará un aporte cercano a los
8
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
COP818.000mn en activos inmobiliarios y sobre la cual en los próximos días las
compañías darán conocer el vehículo financiero para su funcionamiento.
EL CÓNDOR (Mantener) – Activo jugador en proyectos de
APP privadas
Publicación de resultados: Mayo 29
Esperamos resultados solidos desde la parte operativa. Dentro de los hechos
relevantes en el primer trimestre del año vemos que la compañía firmó el contrato de
reparcheo en la ciudad de Medellín por COP10.000mn cifra que se incorpora dentro del
backlog; adicionalmente, recibió un plazo de construcción de la concesión vías de las
Américas hasta junio de 2017; finalmente, la compañía firmó dos contratos con Airplan
para la pavimentación de las pistas de Carepa (COP12.000mn) y Montería
(COP9.800mn), valores incorporados al backlog de la constructora.
Frente a los proyectos de cuarta generación, la compañía recibió la aprobación de
factibilidad y publicación en el SECOP (Sistema Electrónico de Contratación Pública)
de las APP de iniciativa privada Cesar-Guajira (100%) y Malla Vial del Meta (11%),
este último proyecto fue adjudicado el pasado 6 de Abril al consorcio en donde
participa El Cóndor.
9
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
Venta de Acciones
Venta de Acciones
Investigación en Acciones
Alejandro Peña Prieto
Andrés Felipe Sánchez Quevedo
Jairo Julián Agudelo Restrepo
Gerente Comercial Acciones
Gerente Comercial Acciones
Gerente de Investigaciones en Renta Variable
alepena@bancolombia.com.co
anfesanc@bancolombia.com.co
jjagudel@bancolombia.com.co
+574 6045367
+571 353 6600 ext 15235
+574 6047048
Esteban Posada Posada
Juliana Rodriguez Arévalo
Juan Camilo Dauder Sánchez
Gerente Comercial Acciones
Gerente Comercial Acciones
Analista Líder de Petróleo y Energía
esposada@bancolombia.com.co
julianro@bancolombia.com.co
jdauder@bancolombia.com.co
+574 6045170
+571 3535234 – 7464300 Ext 37114
+574 6049821
Julian David Gómez Duque
Gerente Comercial Acciones
juligome@bancolombia.com.co
+574 6045159
Juan Guillermo Hernandez Hoyos
Gerente Comercial Acciones
guhernan@bancolombia.com.co
+574 6049811
Leonardo Gabriel Rueda Diaz
Gerente Comercial Acciones
lgrueda@bancolombia.com.co
+571 3535237 - 4886000 Ext 37129
Luis Eduardo Romero Sellares
Gerente Comercial Acciones
leromero@bancolombia.com.co
+572 4852789 6440430
William Cesar Avila Romero
Gerente Comercial Acciones
Gerente Comercial Acciones
aescobar@bancolombia.com.co
wcavila@bancolombia.com.co
+574 6045166
575-3695203
Gerente Comercial Acciones
moarenas@bancolombia.com.co
+574 6045346
Analista Líder del Sector Financiero y Small Caps
mpcortes@bancolombia.com.co
+571 353 6600 ext 37387
Diego Alexander Buitrago Aguilar
Analista de Energía
diebuit@bancolombia.com.co
+571 7463984 ext 37307
Alejandro Escobar Escobar
Mónica Patricia Arenas Lopez
Maria Paula Cortés Durán
German Zuñiga Saavedra
Analista de Infraestructura e Industria
gzuniga@bancolombia.com.co
+574 6047045
Investigación Económica
Federico Perez Garcia
Juan Pablo Espinosa Arango
fedgarci@bancolombia.com.co
Gerente de Investigaciones Económicas
+574 6048172
juespino@bancolombia.com.co
+571 7463991 ext. 37313
Analista Junior de Petróleo y Gas
Kevin López Tafur
Estudiante en convenio
Alexander Riveros Saavedra
+571 7464318 Ext 37376
Economista Senior
kltafur@bancolombia.com.co
egrivero@bancolombia.com.co
+571 7463980 ext 37303
Henry Alexander Otero Giraldo
Estudiante en Práctica
+571 7463988 ext 37310
haotero@bancolombia.com.co
Rodrigo José Torres Vargas
Estudiante en Práctica
+571 7463988 ext 37310
anfbeltr@bancolombia.com.co
10
Simón Penagos Velasquez
Estudiante en convenio
+574 6046496
jueisaza@bancolombia.com.co
Asistente de Investigación
Claudia Restrepo Salazar
Editora de Investigaciones
+574 404 3809
claurest@bancolombia.com.co
Expectativas de resultados trimestrales
28 de abril de 2015
CONDICIONES DE USO
Este informe ha sido preparado por el área de Análisis Bancolombia, un área de investigación y análisis del Grupo Bancolombia. No debe ser distribuido, copiado, vendido o alterado sin
la autorización expresa del Grupo Bancolombia, ni debe ser utilizado para cualquier fin distinto a servir como material informativo, el cual no constituye una oferta, asesoría,
recomendación personalizada o sugerencia del Grupo Bancolombia para la toma de decisiones de inversión o la realización de cualquier tipo de transacciones o negocios. El uso de la
información suministrada es de exclusiva responsabilidad de su receptor.
Antes de tomar una decisión de inversión, usted deberá evaluar múltiples factores tales como los riesgos propios de cada instrumento, su perfil de riesgo, sus necesidades de liquidez,
entre otros. El presente informe o documento es tan sólo uno de muchos elementos que usted debe tener en cuenta para la toma de sus decisiones de inversión. Para ampliar el
contenido de esta información, le solicitamos comunicarse con su gerente comercial. Le recomendamos no tomar ninguna decisión de inversión hasta no tener total claridad sobre todos
los elementos involucrados en una decisión de este tipo. Los valores, tasas de interés y demás datos que allí se encuentren, son puramente informativos y no constituyen una oferta, ni
una demanda en firme, para la realización de transacciones. Así mismo, de acuerdo con la regulación aplicable, nuestras opiniones o recomendaciones no constituyen un compromiso o
garantía de rentabilidad para el inversionista.
La información y opiniones del presente informe constituyen un análisis a la fecha de publicación y están sujetas a cambio sin previo aviso. Por ende, la información puede no estar
actualizada o no ser exacta. Las proyecciones futuras, estimados y previsiones, están sujetas a varios riesgos e incertidumbres que nos impiden asegurar que las mismas resultarán
correctas o exactas, o que la información, interpretaciones y conocimientos en los que se basan resultarán válidos. En ese sentido, los resultados reales pueden diferir sustancialmente
de las proyecciones futuras acá contenidas. Debe tener en cuenta que la inversión en valores o cualquier activo financiero implica riesgos. Los resultados pasados no garantizan
rendimientos futuros.
Las entidades que hacen parte del Grupo Bancolombia pueden haber adquirido y mantener en el momento de la preparación, entrega o publicación de este informe, para su posición
propia o la de sus clientes, los valores o activos financieros a los que hace referencia el reporte. El Grupo Bancolombia cuenta con políticas de riesgo para evitar situaciones de
concentración en sus posiciones y las de sus clientes, las cuales contribuyen a la prevención de conflictos de interés.
En relación con tales conflictos de interés, declaramos que (i) durante los últimos 12 meses, Valores Bancolombia S.A. Comisionista de Bolsa y/o Banca de Inversión Bancolombia S.A.
Corporación Financiera han participado en la estructuración y/o colocación de valores de renta variable para Bancolombia S.A. y (ii) el Grupo Bancolombia es beneficiario real del 10% o
más del capital accionario emitido por Odinsa S.A. y Valores Simesa S.A. y (iii) Valores Bancolombia S.A. Comisionista de Bolsa es filial de Bancolombia S.A. No obstante lo anterior, el
mismo ha sido preparado por nuestra área de Análisis Bancolombia con base en estrictas políticas internas que nos exigen objetividad y neutralidad en su elaboración, así como
independencia frente a las actividades de intermediación de valores y de banca de inversión.
La información contenida en este reporte no se fundamenta, incluye o ha sido estructurada con base en información privilegiada o confidencial. Cualquier opinión o proyección
contenida en este documento es exclusivamente atribuible a su autor y ha sido preparada independiente y autónomamente a la luz de la información que hemos tenido disponible en el
momento.
11